【关于货币问题的最新思考】最近录制了鸿学院核心课《现代货币创造之三-影子货币（上）》，一口气录了3个多小时，而背后则是最近三个月对货币问题的系统性反思。这节课重点介绍了佩里-梅林的货币层级理论，我认为这是21世纪以来货币思想堪称“范式转变”级别的重大突破。他的理论给我最大启发的有两点：1、货币不是平的；2、市场也不是平的。

在大部分人眼中，钱是水平的、均质的、无差别的支付手段，流通中的现金、央行准备金、银行货币、离岸本币和影子货币都是钱，而且完全没有区别，即1元现金恒等于1元央行准备金，1元准备金恒等于1元银行存款，1元银行存款恒等于1元离岸人民币，而它们都恒等于1元货币基金份额，天下没有比这种观念更具误导性的了。

实际上，货币生而不平等，天然具有内在的和金字塔型的层级结构。黄金的地位高于主权货币，现金的地位高于央行准备金，央行准备金高于银行货币，银行货币高于离岸本币，银行货币和离岸本币又高于影子货币，低级货币与高级货币之间的兑换平价（1:1）是有限制条件的，如果限制被突破，就会在不同的货币层级上爆发危机，从低到高体现为回购钱荒、离岸本币钱荒、银行危机和货币危机（汇率危机）。

忽视货币层级的差异，就无法理解在流动性泛滥的情况下，如何会突然爆发金融危机，也无法想象美联储缩表如果真按计划蛮干，则必然导致金融危机。缩表的凶险程度远大于加息，但由于目前缺乏影子货币的理论体系，金融市场尚难以对缩表效果进行定量分析。

另一个对市场经济的重大误解在于假设“市场是平的”。当人们说供求关系决定价格时，脑子里往往没有交易如何发生的细节，似乎供求关系是在真空中由那只“看不见的手”自动撮合的。实际上，没有比这种理论更远离现实的了。

供求关系需要交易来实现，而交易需要流动性！谁来提供流动性？答案是做市商，做市商以自身库存（资产负债表）向市场进行双向报价，提供流动性，并承受各种风险，所以流动性从来不是免费的。任何真正的市场经济，都必须依赖做市商的流动性服务，而做市商的经济学却是教课书中的盲点。即便是中国也不例外，古代官府设立的“常平仓”就是官家作为做市商，以自身库存向市场进行双向报价，为粮食交易提供流动性，让灾年和丰年的粮食买卖得以持续并保持价格稳定。明清十大商帮也是跨地区的做市商，没有它们向各地土特产提供双向报价的流动性服务，就不可能形成全国统一市场。

中国股市之所以长期不振，其中一个重要原因就是缺少真正的做市商制度，没有人愿意冒风险建立库存，然后向市场进行双向报价。计算机自动撮合交易并非真正的流动性，因为计算机算法毫无风险，也就没有人真正承担抚平市场波动的责任。自动交易系统如同长江没有洞庭湖吞吐洪水和调节旱涝，结果就是水灾涝死，旱灾干死，股市也一样，要么暴跌，要么暴涨，要么没有成交量，这不可能形成长期稳定的价值投资的生态。

我们迫切需要认知货币问题和市场经济的“范式转变”！