中泰资管徐志敏：投资必须避免在极度乐观和极度悲观之间，无尽的观点折返跑

中泰资管有姜、田两位网红基金经理，其实还有一位价值投资的大佬徐志敏。徐志敏现任中泰资管权益投资部总经理，是一位极具哲学和心理学思维的价值投资大咖。他的思考与分享常常有种别具一格的味道。

【投资理念与方法】

1、主动

主动不是单纯指买卖股票，而是参与和退出市场都要主动。但绝不能为了解脱卖股票，也不能为了赶上买股票。主动不是回避，也不是应激，要有自己的节奏，避免“受迫交易”。

2、追求超额收益

超额收益的来源有两方面，一是主动研究把握基本面溢价，二是把握市场失灵，获取市场纠错溢价。二者合成的超额收益，叠加指数化投资带来的指数平均利润，在长期的时间累积下就是绝对收益。

3、尊重人性

投资是逆人性的，这话是对的，但是用处不大，类似于别人贪婪我恐惧别人恐惧我贪婪。尊重监管者、所有者、员工，等等各个类型主体的人性。

主动承担有价值的风险，择时受边际递减率的制约，择时频率越高，可靠度越低，因为信号噪声比降低了，重要性边际递减，可靠性边际递减。重要的择时决策就那么几个（2007年，2015年减仓，2016年加仓），不人为加戏。
具体的标的选择上市值可以下沉，小市值也可以，但是品质不能下沉，优质公司涨得多了买次优公司，就跟银行信用下沉，低估了信用风险的瑕疵一样。

4、三把筛子

重要性（价值量大不大，值不值得投入，类似于赔率）
可靠性（准确 率高不高，类似于胜率）
复利性（可积累，是不是可以重复实现）

【行情展望与分析】

对于涨还是跌的灵魂之问，只能追求判断一个水位感，避免在极度乐观和极度悲观之间，无尽的观点折返跑。最低点和最高点都是后视镜可见，在局中无法下重注。

远虑近忧包括贸易摩擦长期化，经济增速下台阶，宏观杠杆率过高，疫情防控（显著转向），地产风险外溢（有所调整），隐含了过去的通胀前景。站远一点看，我们的一些有利条件也存在，包括高劳动参与率（中国人的创富热情，愿意为之付出高度的努力），人力资本上升（1年700-1000万的毕业生），巨国优势，技术败给市场等等。

长期的行情趋势主要看以下几点：

第一，看海外。鲍威尔的报告让我们看到，美英法都有通胀拐头的迹象，长周期分项拆分之后来看，哪些是通胀输入项，①核心服务，和工资和人力成本高度相关，而且不可贸易，常年处于较高的位置。②食品，资源和劳动密集型。③能源的长期涨幅并不大，短期上涨态势明显，④核心商品，贸易全球化过程中，将核心商品放到了成本更低效率更低的地方，贸易全球化是通缩输入项，过去的供应链不稳定反过来形成了通胀输入项，运费是核心商品价格的侧影。展望未来，我认为以上几条可能都不会形成进一步的通胀威胁。过去6个月加息400个BP，可能已经临近尾声。

第二，看国内。我们的指数收益率和10年期国债收益率的差额，出现比较大的喇叭口，接近14年年初的情况，当时是一个牛市的起点，虽然不能简单类比，但当下权益资产有明显的吸引力。另外从估值层面看，目前A股估值处于历史20-25%分位，也是可以有所作为的一个水位。

第三，货币政策。超发是永恒的，紧缩是暂时的。政府的右手职能是促进就业+促进经济增长，政府的左手职能是控制通胀+保持币值稳定，从两者的难易程度来看，右手职能总是更顺手、阻力更小的，而相较于财产被剥夺，国民更能忍受货币价值被稀释。所以，货币超发是常态，而货币政策转向是长期的，不是一蹴而就的。

第四，巨国优势。技术往往败给市场，尤其是这个技术是人优我劣的情况下，技术改进不是在实验室里完成的，而需要在市场的打磨中完成，我们在一些产业上能够后来居上，本质是我们干得比别人多。与此对应，封闭经济体都是小经济体，在时间长河中都是落败的，还是要抱有开放的心态。建立在生意上的友谊，远比建立在友谊上的生意可靠，世界上唯一能够长期持续的关系，就是共赢。