为什么说这桩JPM收购FRC的案子对其他区域性银行而言是个坏消息

这两天外网上关于JPM收购FRC，以及其他区域性银行的讨论不少。多数投资者都认为，FRC被收购标志着美国银行业风波将告一段落。但这篇短文里我想从反方面提几个小的点，结合JPM收购FRC的细节以及一些区域性银行的一季报，谈谈为什么这次JPM收购FRC对于其他区域性银行的投资者而言可能是一个不那么好的“waking up call”。

1、FRC案例显示，可用现金再“充足”，也难以抵挡被收购或接管的命运。

在FRC的一季报中，其表示截至4月21日（FRC被收购前的9天），FRC的现金+可以从美联储以及FHLBs获得的借款额度达到451亿，是其不受存款保险的存款（大约190亿美元，这里扣除了大银行在FRC的300亿定期存单）的2倍以上（图1）。换言之，即便所有不受存款保险的存款全部流出，FRC理论上也不应出现流动性危机。然而4月24日公布财报后，还未等储户跑干净，FRC的股东就应声而逃，FRC的股票价格大幅下跌导致FDIC入场接管。

同样的“流动性充裕”表态几乎可以在所有的区域性银行的一季报里看见。实际上，FRC的流动性储备相对于其他区域性银行还算高的。我们简单选取三家自FRC被JPM收购后下跌比较严重的银行：PACW、ZION、KEY。其中，PACW的可用流动性/无保险存款比例为153%（图2），ZION的可用流动性/无保险存款比例为123%（图3），KEY的可用流动性/无保险存款比例为155%（图4），都不及FRC的200%+。

如果FRC的200%的可用流动性/无保险存款不足以避免银行被接管和收购，那么几乎所有的美国区域性银行的流动性都面临同样的问题。

2、FRC案例显示，一旦被收购，被收购方的证券和贷款将遭受超过10%的市价减记，股东很可能被wipe out。

如果对比JPM收购FRC资产端证券和贷款的价格，以及FRC自己在Q1 10-Q中报告的贷款与证券的账面价值，会发现（1）大约1720亿账面价值的贷款的收购价格为1500亿（图5，图6）；（2）大约35亿证券的收购价格（市价，图5脚注3）为30亿。二者的折价幅度大约都是14%左右。注意这一折价可能并非来自于坏账，因为根据FDIC的风险共担机制，80%的贷款不良损失是由FDIC来承担的；而银行持有的债券大概率是国债等极高评级的债券。因此这种市价大幅低于账面价值的现象，更可能来自于利率上升所带来的市价重估损失。

另一个侧面的证据是此前倒闭的SVB所持有大约账面价值约为1200亿的证券，其累计的未实现损失（包括AFS和HTM）共有170亿，恰好也是大约占账面价值的14%。

这里值得讨论的是，如果一家银行的存款足够有黏性，那么利率上升时这些存款应当会带来未实现的“收益”，即所谓的特许价值（franchise value）。这反映在收购案中，是收购时给存款的定价应当低于存款的账面价值，这样被收购方的净资本会对应上升。但从JPM收购FRC这案子来看，面值920亿的存款在收购的市价为870亿，下降的50亿完全来自JPM对自有存款的轧差。这意味着JPM认为FRC的存款几乎没有黏性，也没有任何特许价值。

因此，FRC被收购的案子意味着，一旦被收购，则当前任何一家银行所持有的证券和贷款，因利率上升所导致的市价损失很可能会超过这些资产账面价值的10%，而“粘性的存款”所带来的未实现收益将远远不能弥补资产端的损失。由于区域性银行通常不像四大行（JPM C WFC BAC）那样持有大量的准备金和现金等价物，因此资产端主要是长久期的资产。如果按照资产减记14%计算，那么一家8-9%的资本充足率，资产端大约70%是债券和贷款的银行的股权——在被收购时——大概率会被wipe out。

这导致了一个很糟糕的现象：银行的股东们比储户还要恐慌。因为一旦被接管被收购，自己就会归零，因此还不如忍痛割肉离场。这不仅仅是储户在run，也是股东在run。而存款外流和股价下跌很可能形成恶性循环，加剧区域银行破产的风险。

PS：我今早还看到有区域性银行在给储户发Email安抚储户称：“我们股东的权益可能归零，但我向您保证您的存款是安全的”。真惨。

3、FRC案例显示，事前观察到的高质量贷款与稳健的资本充足率并不足以避免被接管或被收购

截至3月31号，FRC逾期90天以上的贷款比例仅为0.08%，核心资本充足率（CET1 ratio）为9.32%。

与之对比，PACW的逾期90天以上的贷款率为0.34%，CET1 ratio为9.22%; KEY的逾期90天以上的贷款率为0.05%，CET 1 ratio为9.1%; ZION的逾期90天以上的贷款率为0.3%， CET 1 ratio为9.9%。

实际上，FRC的不良贷款冲销率是所有银行中最低的（图7）。如果FRC的资产不令人满意，那么恐怕任何一家区域性银行的资产都难以让人信服。

4、FRC案例显示，NIM下降可能是除了存款大幅外流之外，另一个导致股价下跌的原因之一，而区域性银行整体NIM普降。

FRC Q1的NIM显著下降，仅为1.77%，低于22Q4的2.45%约70bps。

与之对比，zion的Q1 NIM为3.33%，低于22Q4的3.53%约20bps；KEY的Q1 NIM为2.47%，低于22Q4的2.73%约30bps；PACW的Q1 NIM为2.89%，低于2022Q4的3.41约50bps。

对比而言，FRC的NIM下降幅度确实高于其他区域性银行，可能反映了批发融资占比的快速上升。但区域性银行的NIM总体呈现下跌趋势，反映存款外流压力引发的存款利率抬升，和批发融资成本高企的双重打击。这对区域性银行而言不是个好消息。