赵建：根本问题不解决，遑论牛市

赵建系西京研究院创始院长，中国首席经济学家论坛成员

最近一段时间，可能是股市太沉闷了，美元黄昏A股大牛市论、3100点以下永别论尘嚣日上。当然结局跟过去一样，不管你是股市名嘴还是私募魔女，该打脸还是打脸。市场永远不会惯着谁。

其实从几年前，我就一直在提示，这次市场变局不是周期性的潮起潮落，而是结构性的“系统相变”（赵建：全球经济的“相变”）。从去年开始我再一次强调投资策略的“范式革命”——时代主题从发展到安全的系统性价值重估（3月月度分析：危机前夜与投资策略的范式革命）。在时代的大变局下，只有先确定价值中枢，才能围绕价值中枢进行边际定价。这一切看得都是趋势。

在范式革命下，过去的绝大部分经验都变得不再有用，而且反而成为一种累赘。经验越多、执念越深，赔的就越多。趋势如此，形势比人强，不以人的意志而转移。我们也是付出了较大的学习和试错成本，才摸索着重构了自己的认知曲线。股市是“心学”的，基于预期而非基于历史数据的马科维茨资产组合前沿，也是认知曲线的前沿。

而从风险管理的角度，这种相变或范式之变，首先绞杀的就是价值投资的拥蹙者。因为价值投资的最大变量是时间，而在巨大的相变之下，杀估值是结构性的而非周期性的，是贝塔中枢的整体下移。在这种情况下，越是坚守时间期望穿越周期的价值投资者损失越惨。此时，时间不再是投资的玫瑰，时间是估值的杀猪刀。

过去最大的执念之一是周期。我们习惯了周期性思维，总是认为下跌久了就会形成底，形成底了就会反弹。因此每次市场大跌，投资者总是幻想着一生一次的抄底机会。殊不知大多数时候，底部下面还有底，地下室下面还有十八层地狱，多少高手死在抄底上。因为你无法区分这是真正的底部，还是继续下跌的中继。

还有另一种可能，那就是即使确认了底部，政策和市场反复博弈与试探，最终达成了一个看上去相对稳定的点位，但是迟迟没有反弹——并不是所有的底部都会反弹。这个点位一般具有这样的特征：

绝大多数上市公司的估值已经被打到了历史的低位

大部分机构投资者的持仓也降到了历史低位

散户们也到了近乎绝望谈股色变的状态

亏钱效应让交易异常萎靡

市场上处处弥漫着绝望的情绪

就连最看多的分析师或大V都被打脸打的不再说话

各种救市政策在社会公众的呼吁下竞相出台.......

此时，真正的底部才会形成：绝大多数投资者已经割肉空仓或轻仓，已经到了卖无可卖、空无可空的地步。但是问题又来了，是底部就一定会很快反弹吗？即使大盘反弹，你的组合就一定会反弹吗？
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