【华西军工】洪都航空更新
1月8日，公司披露2025年日常关联交易预计额，合计149亿元，较24年预计额+32%，较24年实际发生额+145%。其中，25年预计向关联人销售产品和提供劳务共89.7亿元，较24年预计额+27%，较24年实际发生额+102%。

从过往发生额看，公司主业教练机和其他航空产品销售主要面向洪都集团，23年关联销售36.3亿元，占当年总营收比重的97.4%。我们认为，此次关联交易预计额大幅上涨，表明公司25年有望迎来业绩反弹，教练机、导弹相关产品均有望放量。

教练机方面，L15高教机完成发动机改装，24H1营收占比回升40%+，判断或已重启批量交付。同时，据24年中报，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额达43.97亿元，当时预计将于2024年度确认收入。而考虑到今天披露的24年关联交易实际发生额，判断公司24H2营收约30亿元左右，则该合同至少还有15亿元以上尚未交付或确认收入。

L15出海方面，24H1公司境外收入4.02亿元，23H1和23全年收入分别1.96亿元、2.04亿元，实现大幅增长，我们判断L15或已开始交付阿联酋空军。

导弹方面，过去两年需求停滞，我们预计25年将是多款新型号开始放量的关键年份。公司导弹相关产品包括YJ-9E和TL系列产品（TL-20、TL-7、TL-17、TL-30等），涵盖反舰导弹、制导弹药、空地导弹、巡飞弹等，也有较大的出口潜力。

无人机方面，洪都集团是我国无人机重点科研生产基地。目前国内已建立成熟的无人机需求谱系，歼20忠诚僚机概念成型，我们认为将进入需求释放阶段，或能频繁看到订单落地。

此外，我们认为，公司此次披露金额主要以现有订单量为基础，随25年军工新一轮订单发放，不排除有上调可能，24年11月公司公告增加关联交易额度。综合来看，我们认为公司有望成为航空主机厂中发展势头最好、弹性最大的标的。

风险提示：下游放量节奏不及预期、军贸市场竞争加剧、研发技术风险等。

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