小摩：市场热议的CoWoS下调，什么情况？

1、近期市场传闻TSMC高阶封装技术CoWoS的订单被大幅调降，特别是来自NVIDIA和AWS/Marvell的订单。JP摩根分析认为这并非AI需求问题，仅是先前过于乐观的预期被调整至更现实水平，约8-10%的降幅。

2、CoWoS调整的根本原因有四方面：一是之前的预测过高（高达85-90k wfpm）；二是NVIDIA产品变化导致预测困难；三是TSMC要求客户提供更准确的需求预测；四是TSMC产能优先级调整，重点支持CoWoS-L。

3、CoWoS产能在2025年仍将紧缺。虽然TSMC计划扩产至2x目前产能，但整体AI加速器需求仍超过供应链能力。美国主要云服务商、AI实验室及中国科技巨头对AI基础设施投资热度不减。

4、NVIDIA在2025年的CoWoS-L晶圆需求预计仍将达390k片，足以生产约600万颗Blackwell芯片，占TSMC总CoWoS晶圆产量的约60%。展望2026年，NVIDIA的CoWoS需求预计仍将增长20%。

5、AWS的Trainium 2作为AI ASIC市场重要驱动力，2025年出货量有望达150万+单位。ASIC市场波动性较大，且投资者关注点预计将在2025年第二季度转向Trainium 3。

6、摩根大通维持对TSMC的"增持"评级和1500新台币的目标价。主要看好TSMC在AI加速器领域近乎垄断的地位、领先的N3/N2工艺节点以及行业领先的封装技术，同时预计将从英特尔可能增加的外包需求中受益。