最近人人都关注净卖出约束、GJD护盘影响下的IM期货贴水持续走高问题，这唤醒了我2018年的一段记忆；市场的脆弱性往往会出现在最令人意想不到的区域。

2016年以来，沪深300走势与螺纹钢高度一致；这个原理我念经过一百遍，制造业大国宽基指数的总量分子交易和黑色期货价格隐含的PPI定价是一致的，茅台的图也和螺纹钢是一样的。别论什么酱酒阿尔法还是年轻人喝不喝酒的绣花问题，分酒器就是宽信用的载体；没有土拍和地产基建新开工那就没人喝白酒。

而螺纹钢价格和沪深300的走势在过去近十年里只有两段背离：2018年7月至10月，和2021年2月至5月。后面那段以后有时间再写，先说前面的。

18年6月后贸易摩擦正式升级，RMB汇率急贬；月中沪指无抵抗失守3000点。彼时机构们同样遇到了今天相似的问题：键盘坏了，没有S按键。

2015年后股指期货被禁，限仓严格、手续费高，成交长期低迷；直到18年四季度后约束才被逐渐放松。在这期间，有对持仓做套保需求的机构往往没办法空股指期货，因而有相当一部分选择了在历史上和沪深300拟合度极佳的螺纹钢期货进行空配，来表达对去杠杆期间地产新开工景气度下行、出口影响PPI的基本面观点。

理想很美好，但现实总是有各种各样的不确定。那年夏天对制造业的环保考核意外严苛，光我记忆里就至少有三轮针对北方钢厂的环保回头看行动；导致旺季期间钢厂高炉开工率骤降，减产幅度远大于需求下行幅度，本该因为地产和出口利空而下跌的钢价出现了异常的上涨；这一背离直至四季度中央纠偏，禁止去产能一刀切后才恢复，高炉复产，钢价大幅补跌。

然而置身事内，有相当一部分对冲策略挂在了那个夏天。股票持仓被打，不舍得卖或不让卖；期货空了黑色，亏得比股票还多。到行情最激烈的7-8月，一个月时间把产品打清盘并不算夸张。

看如今IM的大贴水，确有似曾相识感。只不过这次如果找替代品去表达PPI空头思路，可能就未必有环保限产这种意外事件出现了。
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