【天风电新】江南新材重点推荐&再更新-1102

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🌟PCB铜粉：对标HV­LP相对低估，当前景气度和供需下，涨价概率大

PCB上游材料有CCL（其上游是铜箔、电子布、树脂）、铜球/粉等。随着AI算力要求提升，铜箔沿着HV­LP 2-3-4产品迭代，电镀环节从铜球切铜粉，均伴随盈利能力的提升。HV­LP2到4盈利能力翻倍+，铜球切铜粉盈利能力提升5倍。

从占比PCB成本看，二者占比类似，均在8%左右。从净利率看，铜粉约在10%，HV­LP 2/4约在20%/40%。即【铜粉利润空间约是HV­LP的30%】。

从市场已给市值看，铜箔的铜冠+德福合计市值在500亿（合计份额不到30%），而江南新材在铜球/粉领域份额达30%-40%，市值在125亿（且有液冷期权）。

我们认为：❗️HV­LP核心投资逻辑在产品迭代下盈利弹性+国产替代，铜粉环节核心是涨价弹性下，龙头公司江南新材有望充分享受量利弹性。

✅供需：公司今年铜粉销量3万吨，按照30%份额反推出行业需求约10万吨，按照翻倍增速看明年需求在20万吨，而【产量端：公司新增3-3.5万吨，第二名技改增加几千吨，第三名目前看暂无新增】，新增扩产周期在1年+，故涨价概率大。

✅涨价弹性：目前加工费1W/吨，公司当前盈利在5k，【每涨10%，按照26年6.5万吨产能打满看，利润增量在6kw，弹性约在15%】。

🌟液冷板确定性CM链

公司主营的铜基散热片原下游在IG­BT，新增需求在服务器液冷板，目前主要客户是co­o­l­er mu­s­t­er，目前单季度收入在小1亿元。

公司目前产值在20-30亿元，若按照co­o­l­er mu­s­t­er在下游50%份额，公司在CM20-30%份额，有望打满当前产值，利润弹性大。

🌟投资建议

完全不考虑涨价和液冷弹性，26年利润约在4.5亿元（铜球12万吨*1k，铜粉6.5万吨*5k)。

若铜粉涨价10%可上修至5.1亿元，液冷端利润弹性在2亿元（看CM量的兑现，公司产值在20-30亿，即乐观可看7亿元，目标市值200亿。