海外#流动性危机 的讨论升温，谈几点看法：

① 目前所谓的流动性危机，是说哪里有危机？

市场讨论的点，包含两个：第一，是货币市场，隔夜回购利率的走高，以及SRF的上升，第二，是美股和商品出现了下跌。现在叙事将二者结合，营造流动性危机的叙事，认为货币市场的流动性吃紧，导致了风险资产的全面下跌。

② 货币市场前者是否已经是危机状态？

造成10月底、本月初变紧流动性收紧的原因，可能包括：第一，缩表导致准备金整体下降，不再特别充裕；第二，月末的干扰因素，这个在之前几个月都曾出现；第三，政府关门，短期可能因无法支出，导致财政存款TGA余额上升，无法回补准备金，准备金快速下降。

但远谈不上危机：第一，晚上联储刚公布的周一SO­FR和SRF都边际明显下降，大概率本周后续还会继续下降；第二，目前的利率上升幅度，与此前几个月的极端值差异并不大，更是远低于2019年的危机水平。

③ 货币市场流动性边际收紧，是否能传导至美股？

理论上，二者差异极大，几日的异常导致美股大跌，可能性非常小。第一，逻辑上，货币市场参与资金以货基等为主，其本身连中长期美债的参与都很少，更何况是美股等风险资产。今日，美股商品下跌，但美债、信用债等关联性更强的品种并未异常，因此流动性危机从货币市场蔓延并导致美股下跌的叙事，是有明显瑕疵的。第二，案例看，2019年严重的钱荒时，美股也没有大跌；之前几个月也出现类似SO­FR上升时，以及暑假债务上限解决后财政存款猛增时，美股也未跌；二者并不存在明显正相关性。

④ 那是什么原因让美股跌？

这两日的美股下跌，一是，本身高位、叠加前几周关于AI融资等负面担忧都在积累，波动性上升可以理解。二是，这两天的催化，有可能是政府关门时间进一步拉长，数据的缺失、对12月降息的干扰、甚至政府信心等，都增加了市场的担忧情绪，拖累了美股，后面一旦政府开门，相关担忧逐步下降，不排除市场反弹，这个逻辑，在时间线上，正好和当前TGA上升、后面政府开门TGA回落的叙事吻合，流动性危机的故事不一定是主要原因，但却正好同步。

⑤ 流动性边际收紧会不会持续？

目前准备金可能已处于充裕与否的临界值，后续准备金将重回增长，联储扩表并不遥远，货币市场这块的扰动不会持续，而随着扩表，后面流动性最直接受益的将是美债，而不是美股。

#中信建投海外/钱伟