Labubu价格崩了，王宁却笑了（上）

摘自盐财经 ，作者辰夕

去年12月，盐财经曾报道过一位靠倒卖泡泡玛特盲盒、一天净赚2万多元的“985”高校学生。在他的记忆里，那时，他唯一要做的事就是想办法抢到货；只要抢到Labubu，尤其是搪胶系列，转手就能赚钱，最贵的一只娃娃的利润接近2000元。

一年之后，泡泡玛特的境况已完全不同。

今年12月，原价594元一盒的Labubu坐坐派对搪胶毛绒系列，二手平台的均价已经从1478元回落到632元左右；部分原价99元的单只款式甚至已经跌破原价，在闪购里最低只卖到82元。

如今，一位长期倒卖Labubu的黄牛表示，现在国内已经不好做了。以“前方高能”系列搪胶毛绒挂件为例，其官方定价为99元的盲盒，未拆封的不确定款式，只能卖到89元；只有指定款式，才能勉强加价30元出手。

即便如此，利润也远不如去年，他反复强调一句话：现在赚的是小钱，行情早就不一样了。

就在今年12月底，辽宁一位玩家在二手平台挂出了一只全新未拆盒的“前方高能”系列隐藏款，标价600元。从结果看，这并不是一个急着出手的价格，毕竟平台数据显示，近三天同款的平均成交价在558元左右。

一只官方定价99元的盲盒，能拥有六倍左右的溢价，在外界看来，依然算得上一笔不错的买卖。但是，对于潮玩圈内的人来说，如果把时间拨回几个月前，这样的价格出现在泡泡玛特身上几乎不可想象。

八个月前，“前方高能”系列刚刚发售时，隐藏款“本我”被公认为整个系列里最值钱的一只。那时，抢新品意味着利润空间，“整端（指该系列产品的整套盲盒）”扫货意味着赌一次高回报。有人凌晨蹲守补货，有人付费代抢，也有人一次性吃下整箱，只为了博中隐藏款的概率。

价格就在这样的追逐中被推到高点。二手平台数据显示，“本我”隐藏款的成交价一度超过5400元，即便热度稍有回落后，长期成交价也维持在千元以上。直到今年6月，价格触及阶段性高点后，开始持续回落，最终跌到如今500多元的区间。

这种变化并非个例。在闲鱼、千岛、得物等平台，Labubu的挂牌数量明显增多，但成交价格却在同步下移。一些折扣连锁门店里，曾经需要抢的盲盒，被摆在最显眼的位置，贴上了限时特惠的标签；在海外电商平台上，过去需要排队预约的热门款式，如今页面显示有货。

如果把视角再拉远一些，类似的降温也出现在资本市场。自8月下旬创下339.8港元的阶段性高点后，泡泡玛特股价一路回落，截至12月中旬跌至约189港元，累计跌幅超过40%，市值蒸发逾2000亿港元。

这些变化，很难用某一次发布、某一款产品或某一个具体事件来解释。但当价格不再被反复追问时，当新品不再被迅速抢空时，市场已经用最直接的方式给出了反馈——潮玩最先降温的，从来不是销量，而是信心。

泡泡玛特的热度，显然正在回落。

如果只看过去两年，Labubu几乎是一个教科书式的成功案例。

现实世界里，Labubu一度成为一种全球现象。各大城市的泡泡玛特门店外，排队成了常态，部分热门款式需要预约，甚至跨城购买。在伦敦，甚至出现过因抢购引发的冲突。蕾哈娜、Lisa、贝克汉姆等明星也在社交平台晒出自己的Labubu，迅速放大了话题效应。

稀缺、溢价和情绪，在同一时间被推到顶点。一时间，Labubu不再只是一个潮玩IP，更像是一种被集体认可的“货币”。

买到它，意味着转手空间。

拥有它，意味着站在潮流中心。

热度并不只停留在现实世界里，资本市场同样给出了极高评价。从2023年的股价低点算起，到2025年8月触及阶段性高点，泡泡玛特股价累计涨幅超过22倍，跑赢了同期的黄金和大部分消费股，被投资者称为“年轻人的茅台”，既稀缺，又能炒，还自带情绪溢价。

摩根大通曾在一份研报中指出，Labubu正在加速成长为全球超级IP。到2025年5月，它在搜索引擎上的热度一度超过Hello Kitty。对于一个诞生于中国的潮玩IP来说，这样的评价几乎是罕见的高度。

2025年10月21日，泡泡玛特发布了第三季度业务公告。数据显示，公司整体收入同比增长245%至250%，中国市场增长185%至190%，海外市场同比增幅达到365%至370%。这份财报延续了上半年的高增长节奏，也再次抬高了外界对潮玩行业的想象空间。

但就在这份“继续增长”的财报发布之后，泡泡玛特的股价却没有继续向上。

自8月见到339.8港元的高点后，泡泡玛特股价开始持续回落，至今跌幅已超过45%。业绩仍在高位，市场情绪却先一步松动了。

这种变化，在二手市场上体现得更早，也更直接。6月12日发售的Labubu怪味便利店系列，上市第二天价格就从199元被炒到4600多元，当天成交量超过170个。但随着官方补货跟上，价格很快跌回千元以内，随后一路下探至260元左右。

第四代迷你Labubu的走势几乎复制了这一过程。8月28日线上发售时瞬间售罄，二手平台整盒价格一度冲到1600元，隐藏款接近800元。但到12月下旬，平台数据显示，隐藏款成交均价已回落至264元，整盒价格降至1077元。

价格的变化迅速改写了预期。盐财经记者看到，有黄牛在社交平台发帖称，“暂缓收购Labubu系列”；在闲鱼上，部分普通款已低于发售价；就连消费者也受此影响，在社交平台评论称，如果所有款式都低于原价，那就直接买自己喜欢的，不再纠结抽盒。

还有消费者发现，在部分折扣零售门店里，老款泡泡玛特产品被集中陈列，以五折甚至更低的价格出售。对一个曾经需要靠抢才能买到的IP来说，这种变化本身，已经足够说明问题。

市场很快将这种变化解读为情绪的转向。华泰证券在研报中提到，资金对泡泡玛特2026年业绩增长确定性的担忧，主要来自海外市场对Labubu的依赖度过高，而其他IP的认知度仍有限。

不过，如果只从产品结构和营收结构来看，“依赖单一IP”并非真正的问题。据媒体远川研究所梳理，泡泡玛特目前的核心IP包括THE MONSTERS、DIMOO、SKULLPANDA、Molly和CRYBABY。Labubu所在的THE MONSTERS系列确实是营收主力，上半年收入占比为34.7%，但它的爆发并没有挤压其他IP。以最早推出的Molly为例，2017年至2024年，其系列销售额从4000万元增长至约20亿元，其他核心IP的走势也大体相同。

那么，真正让市场的态度转向谨慎的原因是什么呢？

答案是供给端的变化。

过去一年里，泡泡玛特明显加快了扩产节奏，缺货问题被系统性解决，而稀缺性的消退，成为看空者反复提及的核心理由。

转折发生在6月18日。那天，泡泡玛特官方宣布，对Labubu 3.0系列进行大规模补货，并同步开启线上预售。

对市场而言，这不是一次普通的补货，而是一次供给预期的根本性改变——意味着，Labubu不再是“抢不到”的稀缺品，而是“可以等、可以买到”的常规商品。

变化很快传导到价格端。几个月前，Labubu 3.0处在供不应求的阶段，玩家需要凌晨守点，黄牛层层加价，整端扫货，只为了换取一个隐藏款的概率。

但当预售机制和稳定供给同时打开，所有建立在紧张感之上的判断都开始失效了。价格不再只向上看，市场第一次认真考虑起“下行”的可能。

这并非泡泡玛特的一次临时决策，事实上，其供给侧调整早已启动。

今年8月，泡泡玛特供应链中心总裁袁俊杰公开表示，以毛绒玩具为例，公司当前一个月的产能已是去年同期的十倍以上，约3000万只，且仍处在持续扩张阶段。这意味着，泡泡玛特正在从制造稀缺转向满足需求。

销售和营销策略也在同步调整。过去，限量发售、分批放货、制造抢购氛围，是行业通行的做法。但今年以来，泡泡玛特明显弱化了这一套路，转而采用更常态化的预售和滚动生产，延长购买窗口，减少瞬时刺激。同时，官方还加强了全渠道供货、限购规则和技术防护，尽可能压缩中间环节的套利空间。

对黄牛而言，这几乎是一场结构性的改变。因为，他们手里的货不再具备时间优势，官方随时可能追加供给，唯一能做的，只剩下尽快变现。抛售随之出现，二手价格也在短时间内快速下探。

泡泡玛特创始人王宁其实早已有预告。

今年7月，王宁在接受媒体采访时直言：“9月之后，Labubu每个月销售可能接近1000万只，全世界范围内需求量太大了，我们在用各种方式，争取不要让它被恶意炒作。”

当“炒作空间”被主动压缩时，原本依附其上的投机资金自然会选择撤离。德银在一份报告中指出，为满足激增的需求，Labubu的产能已从上半年的1000万只，拉升至年底月均5000万只。这一举措，有望在2025年带来约145亿元人民币的调整后净利润。

从这个意义上看，Labubu的降温，并非一次被动的市场波动，而是一场主动触发的“去泡沫”过程。泡泡玛特选择用产能和供应，换取秩序与长期规模，这在商业逻辑上并不激进，却必然以短期牺牲部分稀缺溢价为代价。

早在2024年业绩会上，泡泡玛特管理层就亮明了态度：“我们希望卖的是好的产品，而不是理财产品。”

当“买不到”不再是故事核心，Labubu所承载的，便只剩下产品本身的吸引力。

尤其是对一家试图走向全球化、长期化的潮玩公司而言，这或许是必须跨出的那一步，热度的回落，也几乎是注定的结果。