260102--百度昆仑芯港股IPO在即，怎么给估值？

硬件给销量，估值给软件。

假期读物，推荐摩根大通有一篇比较细致的测算，分析了和百度云业务的内部协同性&横向比较估值。预计昆仑芯26年销售额80亿，给予26年15倍PS估值。

范式是参考了其他ASIC&云协同业务，如谷歌的ASIC也是按这个PS估值给的，而不是PE。硬件部门的销售本质上是要给云业务更高的附加值，实现循环有机增长。这和大部分纯国产算力股不一样，因为他们没有自家的云。如果类比，唯一相似的例子其实是地平线曾经想实现的目标：硬件销售收入赋能自动驾驶付费订阅，sales的估值给后者的软件。

下一个看平头哥了，硬件是一回事，怎么维持/提升阿里云估值是另一回事，后者是重点。

百度(BIDU US & 9888 HK)广告之外：云和AI芯片重塑投资叙事，上调评级至“增持”

J.P.Morgan

我们将公司评级从“中性”上调至“增持”，原因是我们认为投资叙事正在转变：云和人工智能正成为主要增长引擎和价值驱动因素。我们的预测显示，得益于昆仑芯片销售额6倍的激增，百度的云业务收入增速将在2026年提高到约61%（2025年约为23%），再加上分类加总估值框架赋予云业务约340亿美元的估值（约占我们目标价的53%），我们认为市场低估了此番转型。我们建议投资者现在买入该股，以抓住估值上调的机会。

• 人工智能与云业务：预计昆仑芯片销售和GPU算力消费将推动收入增幅快速提升。我们认为国内AI算力需求仍然旺盛，而且超大规模云服务商正在越来越多地向本土解决方案供应商采购。我们认为昆仑AI芯片已跻身位置最有利的行列。我们预测2026年芯片销售额将增长6倍，达到80余亿元。此外，鉴于企业热衷于模型训练、微调和推理，我们预计GPU算力收入将保持三位数增长。按照这样的基础设施增长势头，我们预测百度云业务收入增速将从2025年的约23%提高到2026年的约61%。此番基本面转变支持我们转而采用专门的分类加总估值法。我们对百度云的估值为340亿美元或每股100美元，基于云业务（不含昆仑芯片销售）6倍的2026年预期企业价值倍数和昆仑芯片15倍的2026年预期企业价值倍数。

• 人工智能与广告业务：对财务前景变得略微乐观但仍不清楚何时企稳。虽然百度的AI营销收入增长强劲，但存在两个问题。首先，基于AI的广告服务扩张可能挤占传统搜索广告业务的空间。其次，传统搜索广告何时以及在何种水平上企稳仍存在不确定性。例如，我们估算2025年3季度传统搜索和线索广告收入下降约30%。

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