【高盛】中国 PCB 行业
⚡ 加速模式伴随规格升级、出货量增长和产能扩张；首次覆盖胜宏科技、鹏鼎控股、生益科技，均予 “买入” 评级

我们对印制电路板（PCB）/ 覆铜板（CCL）行业持积极看法，并识别出两大核心趋势：
⚡ 更高速度：AI 服务器规格升级带来每机架更高的计算密度及高速连接（800G/1.6T），推动 PCB 和 CCL 的单机价值量上升；
更大规模：AI 服务器放量带动 PCB 和 CCL 市场总规模扩大，同时供应商正积极扩产。
尽管供应商在增加产能，我们仍看好 PCB 行业 —— 因其仍受益于出货量增长、价格支撑以及规格升级。
AI 基础设施周期驱动业绩高增
AI 基础设施周期推动中国 PCB/CCL 企业（胜宏科技、鹏鼎控股、生益科技）的收入增速，从 2022 年（前 AI 投资周期）的平均 + 2%，提升至 2025 年前九个月的平均同比 + 58%。
我们认为强劲增长将持续，核心驱动因素包括：
AI 服务器持续放量，单机架算力提升 + 高速连接（800G/1.6T 交换机）普及；
高层数 PCB 和高端材料带来单位价值量提升；
AI 服务器中 PCB 使用比例上升（替代铜缆，更便于组装）；
中国厂商在研发与产能扩张上的坚定投入；
客户群体从 GPU 型 AI 服务器拓展至 ASIC 型，本土客户需求上升。
我们预计胜宏科技 / 鹏鼎控股 / 生益科技在 2026-2028 年净利润复合源头信息联 系 微 信WUXL3408年增长率分别为 57%/47%/50%，到 2028 年营业利润率有望分别提升至 33%/26%/20%。
✅ 首次覆盖这三家公司，全部给予 “买入” 评级。
核心争议与高盛观点
⚠️ 当前投资者主要担忧：AI 基础设施已非初期阶段，可能导致市场增速放缓、竞争加剧。
但我们认为无需过度担忧：
⚙️ 每台 AI 服务器机架算力持续提升、向高速连接演进，规格升级仍在推动单机价值量上升；
️ AI 服务器中 PCB/CCL 使用量增加（替代铜缆，更利于制造流程）；
客户群体从 GPU 型拓展至 ASIC 型，中国本地 AI 基建提速带来更多需求。
技术迭代迅速的背景下，竞争环境不会过于激烈 —— 客户通常依赖技术领先者保障质量、及时交付最新架构；且最新一代 AI 服务器用 PCB/CCL 的研发与资本开支门槛较高，限制新进入者数量。
我们尤其看好 PCB/CCL 赛道：预计全球 AI PCB 市场 2026/2027 年同比增长 113%/117%，CCL 市场源 头信息联 系 微 信WUXL3408同比增长 142%/222%；对比其他环节（光模块：107%/48%；AI 训练服务器散热：117%/27%；AI 训练服务器整机：57%/37%）增速更突出。
估值情况
胜宏科技（买入）：目标价 550 元人民币（对应 2027 年 26.3 倍市盈率，2027-2028 年平均净利润增速 + 57%）；
鹏鼎控股（买入）：目标价 127 元人民币（对应 2027 年 26.0 倍市盈率，2027-2028 年平均净利润增速 + 48%）；
生益科技（买入）：目标价 111 元人民币（对应 2027 年 31 倍市盈率，2027-2028 年平均净利润增速 + 50%）。