3万亿赛道的估值锚点，彻底变了（下）

摘自妙投APP ，作者张贝贝

三步走

直接上结论。

第一步先找出含“创”量排名靠前，创新药收入占比最起码超过50%的企业。数据显示，在创新药收入金额领先的15家企业中，创新药收入占比超过50%的有13家。

第二步，看盈利能力情况。目前盈利拐点即将出现的百济和信达，以及已实现利润的包括恒瑞、翰森、三生制药等企业可重点关注。

第三步，对于上述筛选出的企业，再结合BD合作质量、管线全球竞争力等催化剂综合判断。

接下来对筛选出来的8家企业投资价值情况进行分析。

（1）百济神州：创新药收入排名第一，2025有望实现首年扭亏。

在2025年上半年国内创新药企业的激烈角逐中，百济神州不仅有全球爆款产品百悦泽（泽布替尼），更是以175亿元的创新药总收入独占鳌头，稳居榜首之位。

更值得注意的是，2026年催化剂密集，有望进一步提振市场情绪。

2026年上半年核心看点包括泽布联合利妥昔单抗对比BR治疗一线MCL（血液病，套细胞淋巴瘤）的III期数据读出，以及Sonrotoclax（BCL-2i）预期获得美国FDA批准用于R/R MCL；下半年公司计划提交BTK CDAC（BGB-16673）治疗R/R CLL的加速批准（AA）上市申请等。

（2）恒瑞医药：创新药收入排名第二，实现盈利。

恒瑞是一家仿创结合的药企，在2025年创新药收入占比首超50%，可以说转型创新药企成功。

再结合公司2026年预计迎来 25+项 III 期数据读取、20+项 NDA/BLA 申报，以及预计 2026年目标创新药收入增长超 25%看，创新药收入成为驱动其增长的核心引擎。所以，若未来上述利好落地消息传来，资本市场可能会反复活跃。

（3）翰森制药：创新药收入排名第四，实现盈利。

和大多数老牌药企的成长路径一样，翰森是靠销售仿制药的收入来支持研发创新药，直至2020年，翰森上市了国产首个、全球第二个三代EGFR-TKI靶点的重磅肿瘤产品甲磺酸阿美替尼片后，不断拓展适应症，目前已扩展至5项，开始驱动创新药收入增长。

到了2025上半年，其创新药相关收入约61.45亿元，占总收入比例约82.7%；净利润31.35亿元，同比增长15%。即目前创新药已成为驱动其业绩持续增长的核心动力，转型成功。

展望未来，翰森制药的在研管线HS-20089，是目前全球B7-H4 ADC赛道中处于第一梯队、也是最具First-in-Class潜力的分子之一，且翰森制药的该管线与跨国药企GSK达成了总金额超15亿美元的BD合作，后续研发若有积极进展，资本市场情绪将得到进一步提振，值得重点关注。

（4）信达生物：创新药收入排名第五，2025全年有望首年扭亏。

信达生物我们在2025年3月《信达生物，稳了？》文章中分析过公司的基本面，还有管线布局情况，不再赘述。

当下，值得关注的是，信达未来可能收获一个Best in Class产品。

2026年1月9日，信达生物合作伙伴Ollin宣布，其自主研发的双抗IBI324（OLN324）在头对头罗氏开发的first in class眼科双抗Vabysmo的临床Ib期研究中取得积极顶线数据，显示更优疗效（在2025年9月将该产品的大中华区以外的全球权益授权给Ollin）。

其中，Vabysmo是眼科双靶治疗的标杆，2024年销售额超44亿美元，2025年预计突破50亿美元。则，IBI324目前作为全球首个也是目前唯一一个在头对头临床研究中取得优效数据的产品，显然具备潜在大药的潜质。

后续会持续跟踪双抗IBI324的海外临床进展。若有利好消息，资本市场可能会比较活跃。

（5）三生制药：创新药收入排名第七，实现盈利。

公司的业务布局覆盖肾科、肿瘤、自身免疫性疾病和消费医疗四大领域，核心上市销售的产品有3款，提供现金流，完成了创新转型的原始积累。包括：

①全球唯一商业化的重组人血小板生成素产品特比澳®，在国内血小板减少症治疗市场份额超60%，是强大的现金牛；②毛发创新领域产品蔓迪泡沫剂（化学名：米诺地尔泡沫剂）；③益比奥®等成熟产品：在肾科贫血等领域保持市场领先地位。

显然其业务模式为“成熟产品提供现金流 + 创新管线打开增长空间”，未来看点是创新管线的价值兑现。

考虑到2025年6月，其与辉瑞关于SSGJ-707产品达成的首付款12.5亿美元，并获得总额最多为48亿美元潜在付款的BD合作，为2025年单笔BD授权金额之最，也是出海交易首付款金额首位，受到市场关注度较大。

则，2026年可重点跟踪SSGJ-707的海外临床推进进展和数据兑现情况，若有利好消息传来，预计资本市场上会反复活跃。

（6）先声药业：创新药收入排名第九，实现盈利。

先声药业最初以医药代理和销售起家，2001年通过收购海南先声控股权获得制药能力，并随着中国医药行业从“仿创结合”向“创新驱动”转型，加大了对创新药的布局。

只不过，2020年港股上市时，仿制药销售收入占比仍高达46.5%，导致港交所要求其在招股书中将自身定位为“一家以仿制药为主的制药企业”，公司股价首日即大幅破发，收盘较发行价下跌19.85%。

再加上，2022-2024年，公司营收连续三年徘徊在60亿元左右，增长陷入停滞；2022年、2023年利润下滑，出现“增收不增利”的局面，这使得其虽然创新药占比在2021年已超过50%，但并未受到资本市场的认可（集采扰动较大）。

直到2025年，先声药业三款多抗及ADC产品陆续成功授权，并在市场追捧创新药企的BD交易大背景下，股价快速上涨。基于此，未来先声药业能否有更多管线进行高质量的对外授权，或已经BD交易的产品未来是否有积极进展，将是影响其资本市场估值的重要因素。

（7）艾力斯：创新药收入排名第十，实现盈利。

艾力斯凭借大单品伏美替尼，早在2021年就已扭亏，并在创新药市场中占据了一席之地。

其中，伏美替尼是一种第三代EGFR-TKI抑制剂，2021年3月在国内获批上市，主要用于EGFR敏感突变、EGFRT790M耐药突变的晚期非小细胞肺癌治疗。

自上市以来，伏美替尼销售额增长迅速，2025年上半年实现销售收入23.6亿元，同比增长51.76%，为公司业绩增长的核心产品。未来可关注伏美替尼的新适应症拓展，届时将打开新的增长空间。

（8）贝达药业：创新药收入排名第十一，实现盈利。

需注意的是，贝达药业虽然2025年前三季度净利润为正，但较去年同期却下降了1/4，盈利能力变差。

与此同时，作为创新药企，公司的销售、管理费用均有正增长，而研发投入却延续自2023年以来的收缩态势，这让市场对公司创新的信心打折扣，情绪压制下资本市场估值或不会太理想。

综上，现在创新为王，价值兑现的大背景下，创新药行业仍值得关注。

但市场的估值锚点已经从“有无BD”转向了“BD质量+业绩成色”。我们投资需要更加精挑细选，聚焦那些能达成高质量合作、并能持续改善基本面的企业。

最后想说，投资有风险，有利好催化的时候资本市场会活跃，相反若布局管线进展不及预期等利空消息传来，会压制市场情绪，资本市场也会有波动。所以，投资还是根据我们的交易习惯推进，价值投资者可以无惧短期波动，但保守风格的投资者也许挣钱后落袋为安是最好的选择。

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