A股GPU估值是港股的2-3倍

昨晚A股三大GPU股公告2025年业绩。三家都选择在英伟达之后同一天出业绩快报，不知道是不是事先商量好的：）

寒武纪(688256)2月27日发布业绩快报，2025年实现营业总收入64.97亿元，同比增长453.21%；归母净利润20.59亿元。

摩尔线程(688795)2月27日发布业绩快报，2025年实现营业总收入15.06亿元，同比增长243.37%；归母净利润亏损10.24亿元，上年同期亏损16.18亿元。

沐曦股份(688802)2月27日发布业绩快报，2025年实现营业总收入16.44亿元，同比增长121.26%；归母净利润亏损7.81亿元，上年同期亏损14.09亿元。

我们来看PS（市值：销售收入）这个指标的对比。

英伟达：4.31万亿美元市值，最近四个财季的营收合计为2159亿美元，净利润是1201亿美元。PS是约19.96倍。PE是35.89倍。

寒武纪：4967亿元市值，年营收64.97亿元，净利润20.59亿元，PS是76.45倍，PE是241倍。

摩尔线程：2859亿元市值，PS是189.84倍。

沐曦股份：2143亿元市值，PS是130.35倍。

再来看看A股另外的GPU股：

海光信息：主营高端通用处理器（CPU）和协处理器（DCU），后者类似GPU。目前6069亿元市值。2025年公司实现营业收入 1,437,589.94 万元，实现归属于母公司所有者的净利润 254,226.41 万元，PS、PE分别为42倍、238.75倍。

但它这个指标有水分，因为主要营收不是DCU，应该是CPU，不见得有可比性。假设它的DCU在2025年卖了30亿元，CPU卖了114亿元。考虑到CPU没什么高成长性（它是X86系列CPU），整个业务板块取40-50倍PE，估值为1200-1500亿元市值，则DCU板块是4500-4900亿元市值的估值，对应的PS高达150-163倍。

港股估值就便宜多了。

壁仞科技（06082）：市值927亿港元，2025年营收还不知道，估计几亿元到十来亿。

天数智芯（09903）：市值788亿港元。2025年营收还不知道，估计十来亿左右。

壁仞、天数跟摩尔、沐曦差不多，港股这两只估值是700-800多亿元人民币，A股这两只是2100-2800多亿元人民币，扣除募资的几十亿元差异，后者大约是前者的3倍。

我个人认为A股严重高估了。如果英伟达、AMD等境外的GPU能够出口中国，这些A股GPU个股（寒武纪、海光、摩尔、沐曦）的估值水平都可能会有大幅下滑。主要理由是国内拥有太多的GPU厂商，共有十来家公司（百度、阿里、字节等大厂都有自研的GPU芯片），竞争会越来越激烈，很难拥有英伟达的利润率、营收规模。目前我也看不出来哪家A股公司能够跑出来，击败竞争对手，成为中国的英伟达。

2025年中国GPU市场规模约为1800亿元。假设国内2026年、2027年GPU市场年度销售分别为2800、4000亿元，且全部是国产厂商，没有走私货，那还可以赌一赌这几只国产GPU。

成功者市场份额达到10%（华为3-4成，百度、阿里、字节3-4成，余下7-10家企业争夺2-4成市场），2027年营收400亿，30-40%销售净利润率（历史亏损可以抵扣所得税，所以利润率高一些），净利润120-160亿元，估值取30-40倍，就是3600-6400亿元，两年各8%的折现，目前市值约为3086-5487亿元。

较不成功的公司市占率5%，就是1543-2744亿元市值。失败者就不用说了，可能几百亿元或破产。

如果美国GPU允许出口中国，几个美国芯片企业合起来占了中国3成市场（历史上是5-7成市场），则上述估值还得大减30%，成功者2160亿-3841亿元，较不成功者1080-1921亿元，失败者同上。

综上，我不敢买A股的GPU股票。港股的相对便宜，可以跟踪，如果发现势头非常好，技术领先，市场前景非常好，我可以考虑赌赌。

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