【IPO前哨】AI独角兽范式智能回A闯关：业绩持续回暖，对赌估值悬顶，上市倒计时迎大考

近年来，资本市场双向布局热潮持续升温，一方面澜起科技、牧原股份等A股龙头纷纷赴港上市，搭建A+H两地资本平台；另一方面，优质港股企业回归A股的浪潮也愈演愈烈，借助A股更高的估值溢价与融资空间，进一步夯实业务发展根基。

3月26日盘前，港股上市的AI独角兽范式智能（06682.HK，原第四范式）发布重磅公告，公司已正式向北京证监局提交A股上市辅导备案，由华泰联合证券担任辅导机构，正式开启回A上市征程。这一消息迅速引发资本市场关注，二级市场反响积极，3月26日公司股价跳空放量上涨4.34%，3月27日再度低开高走，截至发稿涨幅达1.22%，市场对其回A前景普遍抱有期待。

先港后A的AI独角兽，聚焦决策智能+消费电子双赛道

范式智能创立于2014年9月，是国内深耕决策类人工智能的头部科技企业，2023年9月成功登陆港交所，截至目前港股市值已超186亿港元，是名副其实的AI赛道独角兽。

公司业务布局围绕AI技术落地展开，形成三大核心板块+新兴业务的多元格局。核心主业为先知AI平台，主打AI Agent+世界模型技术路线，打造全栈式企业AI基础设施，业务覆盖制造、港口、法律、医疗等十余个行业，助力企业实现智能决策、降本增效，是公司营收的核心支柱；SHIFT智能解决方案作为核心平台的延伸，聚焦重点行业定制化场景落地，为战略客户提供前沿智能化服务；式说AIGS服务则面向企业研发环节，提供AI生成式软件开发服务，为核心平台提供技术支撑。

2025年上半年，范式智能开启战略升级，新增Phancy消费电子业务，推出AI Agent软硬件一体化解决方案，将智能体模组植入端侧设备，携手李小龙、联想等品牌推出搭载专属AI机芯的智能手表，还联合产业链伙伴打造智能眼镜、耳机、手机背贴等多款AI消费终端。与此同时，公司持续拓展“AI+X”应用边界，布局AI+储能等新兴领域，寻找第二增长曲线。

业绩增长势头强劲，亏损大幅收窄，业务集中度持续提升

作为高研发投入的科技企业，范式智能近年业绩呈现“营收高增、亏损收窄”的良性态势，基本面持续改善。2022-2024年，公司营业收入从30.83亿元稳步攀升至52.61亿元，保持连续增长；2025年上半年营收达26.26亿元，同比大增40.7%，增长势头进一步延续。

盈利层面，公司虽尚未实现全面扭亏，但亏损幅度持续大幅收窄，盈利能力显著提升。2022-2024年，公司净亏损从16.53亿元收窄至2.96亿元；2025年上半年净亏损7389.4万元，同比收窄56.2%，剔除股权激励等非经常性损益后，经调整净亏损仅5062万元，同比收窄幅度高达70%，且2025年第三季度已实现单季度盈利，盈利拐点渐行渐近。

分业务来看，核心主业的龙头效应愈发凸显。2025年上半年，先知AI平台实现收入21.49亿元，同比暴涨71.9%，远超整体营收增速，营收占比大幅提升至81.8%，成为拉动公司增长的核心引擎，主要得益于AI Agent+世界模型技术加速落地，精准抓住企业客户智能化转型的高价值需求。而SHIFT智能解决方案、式说AIGS服务收入同比分别下滑18.1%、34.8%，主要因公司聚焦核心平台战略扩张，将资源向高增长主业倾斜。

客户结构方面也实现优质升级，2025年上半年公司标杆客户增至90家，单客户平均收入达1798万元，同比增长56.6%，大客户付费能力与黏性持续增强，进一步验证了公司产品的核心竞争力。不过值得注意的是，公司营收集中度持续走高，业绩高度依赖先知AI平台单一业务，存在一定的业务结构风险。

毛利率承压+现金流净流出，新业务尚处投入期

尽管业绩回暖趋势明确，但范式智能仍面临成长型科技企业的共性经营压力。首先是毛利率出现阶段性下滑，2025年上半年综合毛利率为37.7%，较上年同期的42.3%明显回落，核心原因是硬件相关成本占比提升，对整体盈利水平造成拖累。

现金流层面，2025年上半年公司经营活动现金流净流出4.39亿元，主要因业务扩张、备货备货持续消耗资金，好在截至2025年6月末，公司现金及现金等价物达20.25亿元，资金储备充裕，短期不存在流动性危机。此外，消费电子、AI储能等新兴业务仍处于前期投入阶段，短期难以贡献利润，或将继续延缓公司全面扭亏的节奏。

对赌协议悬顶，估值差距成最大闯关难题

回A上市背后，范式智能实控人正面临紧迫的对赌大考，这也是公司加速推进IPO的核心原因之一。2023年9月港股上市前夕，实控人戴文渊与博裕资本等投资方签订对赌条款，明确要求2026年9月27日前完成A股上市，上市前估值不低于75亿美元，且A股发行规模不低于发行后总股本的10%；若未达标，投资方有权要求戴文渊以个人资金回购内资股，且回购资金不得来源于上市公司。

当前范式智能港股市值仅超186亿港元，与75亿美元（约合550亿港元）的对赌估值存在巨大差距，即便A股对科技企业普遍给予更高估值溢价，要在短短一年多时间内实现估值翻倍难度极大。一旦上市失利，实控人将面临巨额回购压力，虽回购资金由个人承担，但势必会对公司股权稳定性与资本市场信心产生影响。

回A机遇与挑战并存，闯关结果待时间检验

AI行业属于典型的高研发、重投入赛道，大模型训练、算力布局、行业落地都需要持续的资金支持，对资本市场融资能力依赖度极高。相较于港股，A股能为范式智能提供更高的估值溢价与更充裕的融资空间，成功回A不仅能打开新的融资通道，支撑业务扩张与新业务孵化，更能顺利解除实控人的对赌枷锁，扫清发展障碍。

但从现实来看，公司与对赌估值的巨大差距、尚未完全扭亏的业绩、阶段性毛利率承压，都成为回A闯关的阻碍。距离2026年9月的对赌期限仅剩一年半，范式智能的回A征程时间紧、任务重，这家AI独角兽能否顺利上岸，还是会承压遇阻，仍充满不确定性，后续辅导进展与业绩表现值得持续关注。

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