我从保罗·都铎·琼斯身上学到的12条投资与交易真谛
作者：trengriffin 发布于2015年

保罗·都铎·琼斯是对冲基金都铎投资公司创始人。《纽约时报》2014年3月报道：琼斯管理规模达103亿美元的旗舰基金都铎BVI全球基金，长期年化回报率接近19.5%。

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“有些人天生更适合做宏观交易，因为他们不会执着于在认知上超越大众。这是性格使然，但很大程度也受时代环境影响。如今很多成功的宏观交易员，都和我年纪相仿。 我们成长于上世纪70年代末、80年代初市场波动极度剧烈的年代，当时各类资产的基本面信息极其有限，行情波动又极端放大，逼得交易者必须精通技术分析。 纯粹依靠基本面分析，很难成为顶尖宏观交易员，因为很难把交易胜率稳定做到50%以上。 唯一例外：只交易短端利率曲线，或只专注少数几种大宗商品、特定资产品类的交易者。”

交易和投资赚钱的路径有很多。比如风险投资买入定价错误的期权价值，趋势交易者依托动量等因子买入错配资产。 把价值投资和保罗·都铎·琼斯的交易风格做对比，会很有意思。 有句话简直和本杰明·格雷厄姆的价值投资理念背道而驰：“我们索性跟着图表走就好。既然市场先生能帮你判断，何必自己费力研究？”

“我会花大量时间做数据分析、搜集基本面信息，但归根结底，我服从行情走势，并且引以为傲。”

以下是保罗·都铎·琼斯的经典语录，尽显其交易风格：

“在我看来，多空策略赚钱主要有五种方式：其中两种核心路径，一是均值回归，很多多空策略都这么做；二是动量/趋势跟踪，这也是我最常用的方式。 我们无数次见过：便宜的资产还能继续跌。 趋势下行，我就做空；趋势上行，我就做多。 最完美的机会是：估值极具吸引力，同时价格刚刚启动上涨。这是所有投资者的终极梦想。”

“我热爱宏观交易。如果普通交易是国际象棋，那宏观交易就是三维立体象棋。顶尖宏观交易员极其稀缺。 做宏观交易时，你永远无法像个股分析师那样掌握完整信息、拥有信息优势。 在单只股票上建立信息优势，远比对标普500这类大盘指数容易得多。 做宏观交易不能只靠基本面，必须会读盘口、看盘面走势——这门本事如今近乎失传。 很多只死磕基本面的相对价值交易者，过去十年被市场彻底淘汰，原因就是看不懂盘面、抓不住趋势。 如今市场几乎每五年就会出现一次原本百年一遇的极端黑天鹅事件。”

“如今行业里高学历、爱钻研的聪明人越来越多，再加上互联网信息爆炸，让人产生一种错觉：所有行情都能找到合理解释，投资的首要任务就是找出这个理由。 于是技术分析在年轻一代的学习清单里排在末尾。尤其是技术分析需要抛开执念、单纯相信价格走势，对大多数人来说，眼睁睁看着行情涨跌、克制主观臆断的心理煎熬太难承受。”

“我坚信，真正赚大钱的机会，都出现在市场拐点。 所有人都说：猜顶摸底必死无疑，顺势做中段趋势才是赚钱王道。 但过去十二年，我放弃了趋势中段的常规收益，反而靠精准捕捉顶部和底部赚得盆满钵满。”

“有一条铁律：任何资产跌破200日均线，立刻离场。”

“我在弗吉尼亚大学给本科生开课，常跟学生说：我能帮你们省下读商学院的钱。 这堂课价值10万美元，我浓缩成两句话讲给你们听，记住这两点就够了，没必要读商学院。 第一，永远顺势而为，紧跟市场主趋势。 我判断所有标的的唯一标尺，就是收盘价200日均线。 我见过太多股票、大宗商品一路跌到归零。 投资的核心秘诀就一句话：如何保住本金、避免亏光。 严格遵守200日均线法则，及时离场、做好防守，就能做到。”

“一轮疯狂牛市自有其规律：行情前1/3或前50%–60%的涨幅，还能靠基本面支撑； 但一轮大牛市的最后1/3，往往是情绪化冲顶、泡沫疯涨，市场狂热失控，价格呈抛物线式拉升。”

我的感悟： 保罗·都铎·琼斯的核心，是依靠模式识别能力，预判人类非理性的市场情绪。 他甚至会花一整天盯着自家对冲基金持仓变动的闪烁投影盘面。 他的交易模式很有特色，但我无意模仿。 这种风格完全不符合我的性格、兴趣和能力。 说白了，我天生不适合他这套交易方式。 我宁可搬一块百斤重的石头砸自己脚趾，也不愿一辈子盯着屏幕上闪烁的数字盘面。 在查理·芒格眼里，他的交易模式完全属于毫无兴趣、不必参与的范畴。

我会把钱投给他管理的对冲基金吗？这个问题毫无意义：他根本不需要、也无意向普通人募资，就像大卫·泰珀也不会为普通散户打理资金一样。 那我会投资其他声称复刻他交易模式的人吗？大概率不会，至少目前我所知的人里没有值得托付的。 至于投资纳入动量因子、经过策略优化的指数基金，那就是另一回事了。我目前还没尝试，而且最终是否参与，完全取决于基金管理人收取的费率。 如果超额收益还覆盖不了管理费，对我来说毫无价值。

读懂动量因子，是保罗·都铎·琼斯交易体系的核心之一。 本·卡尔森对动量交易策略有一段精辟总结： “动量投资的逻辑是追高续涨，也可以理解为截断亏损、让利润奔跑。 价值投资依托长期均值回归，而动量投资赚的是均值回归到来之前的时间差收益。 价值投资是长线博弈，动量投资多见于中短期行情…… 不懂逻辑、盲目追高是大忌；但动量投资是系统化追趋势，有明确的进场和离场规则。 动量策略本质是利用普通投资者情绪化追涨的弱点获利。 这也是顶尖动量投资者都采用规则化交易的原因——彻底摒弃情绪干扰。”

值得一提的是，近期动量策略表现强势。 这不代表该策略能永远跑赢市场，但动量因子可以长期创造超额收益，已是不争的事实。

尽管交易体系独特，保罗·都铎·琼斯和其他顶尖投资大师仍有诸多共通理念，以下逐一梳理：

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“我做决策时，永远先想怎么亏钱，而非怎么赚钱。” “别总想着赚钱，先守住你已有的本金。” “归根结底，投资最重要的能力，是风险控制。” “时刻保持掌控感，不心存侥幸，理性交易，永远把保住本金放在第一位。”

“我只寻找盈亏比极度失衡的机会。永远别让风险侵蚀本金，没必要过度加杠杆。 完全没必要承担巨额金融风险，因为市场永远能找到收益远大于风险的标的。 分散布局多个高盈亏比的小仓位，既能把最大回撤压到最低，又能博取充足上行收益。”

“我只找5:1盈亏比的机会。 意思就是：冒1美元的风险，去赚5美元的利润。 5:1的盈亏比，意味着你交易胜率只要20%就能稳定盈利。 哪怕80%的时候都判断错误，最终也不会亏钱。”

顶尖投资者都极度看重不亏损。 沃伦·巴菲特、塞思·卡拉曼、霍华德·马克斯皆是如此。 不想亏损，本质就是寻找下行风险极小、上行空间巨大的非对称机会，也就是期权式收益。 他们只参与极度有利于自己的博弈，绝非赌徒，每一次下注都追求正预期收益。

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“如果持仓亏损、让你内心极度不安，解决办法很简单：立刻离场。 离场后随时可以再进场，没有什么比重新开始更舒服的事。”

只在胜率对你极度有利时下注，没有安全边际就绝不入场。 对持仓没有十足把握、内心不安，就不要交易。 查理·芒格说得更直白：智者只在机会来临时重仓出手，其余时间耐心等待，就这么简单。

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“我的一大优势是：把过往所有市场经历都当作历史翻篇。 我从不纠结三秒前在市场犯过的错，只关心下一刻该怎么做。 我刻意不让自己对任何持仓、任何行情产生情绪执念。”

把过往决策视作沉没成本，独立评估当下每一笔持仓，是投资者必备的顶级能力。 行为经济学研究指出：人天生不愿止损——死守亏损股票、勉强维系糟糕关系、饱腹后仍硬撑吃完大餐，都是典型。 这种“为挽回损失继续投入”的行为，被称为沉没成本偏差。 已经付出的成本已成定局，覆水难收。

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“从我第一位老板、导师伊莱·图利斯身上，我学到： 市场创出新高、看似一片大好时，往往恰恰是最佳卖点。 他让我明白：想成为优秀交易员，必须具备逆向思维。”

如果永远随大流、跟市场保持一致，根本不可能跑赢市场，这是数学常识。 交易者必须适时逆向布局，且逆向判断的盈利幅度，要足以覆盖出错成本、跑赢大众。 保罗·都铎·琼斯曾说：我的逆向交易逻辑基于一个事实——市场约85%的时间在横盘震荡，只有15%的时间走趋势，而趋势阶段必须顺势跟随。 他如何精准拿捏逆向与顺势的切换，外人很难参透，核心是独特的行情模式识别，但其底层规律却难以复刻。

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“我刚入行为伊莱工作时，他是全球最大的棉花投机商，也是天赋卓绝的交易大师。 二十出头的我，亲眼见证他在市场的大起大落，以及他应对盈亏的心态。 面对巨亏逆境，他依旧沉稳坚韧，是我最好的榜样。 我永远记得一件事：新奥尔良青年联盟理事会成员午餐时间来访， 那天他在棉花市场遭遇惨烈暴跌，却依旧风度翩翩、从容待客，像电影明星一样优雅得体。 那一刻，我彻底看懂了投资的心态格局。”

“我欣赏这样的交易者：不恐慌失态、不过度情绪化，但亏损时会真心感到惋惜；盈利时内敛自信，亏损时坦然接受代价。”

情绪自控是投资顶级能力，绝大多数交易亏损都源于情绪和心理失控。 这个小故事道出核心：能把情绪和交易行为彻底分开的人，拥有巨大优势。自控力与自我认知，是投资必修课。

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“我的投资信条：极致防守为先。 一笔交易做对了，别自以为是天赋异禀、预判超凡。 永远保持自信，但必须克制自负。”

“别逞英雄，放下自负。时刻质疑自己的判断和能力，永远别觉得自己无所不能。 一旦心生傲慢、自认无敌，离毁灭就不远了。”

这段话直指傲慢自负的致命危害。 奥斯卡·莱文特曾说：世界需要更多懂得谦卑的天才，如今已经所剩无几。 顶尖投资者和交易员都极度谦逊，清楚自己永远会犯错、未来也难免继续出错。

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“我离开经纪业务行业，是因为看到了严重的利益冲突： 向客户收取佣金，客户亏损却不用承担任何损失，毫无惩罚机制。 后来我转做资管，是因为我认定：如果我帮客户亏了钱，就不该收取任何报酬。 事实上，亏损甚至会让我付出巨额成本，我的运营开支高得惊人。 我从不向任何人道歉，因为只有帮客户赚钱，我才有资格获得报酬。”

这段话核心讲的是利益绑定、风险共担。 和客户利益深度绑定的管理人，业绩更靠谱、更有责任心。 管理人的利益和客户一致，就能最大限度减少利益冲突。 利益同向不仅适用于投资，也贯穿人生处世。利益越一致，关系越能建立在信任之上；信任越稳固，合规管控的成本就越低。 正如查理·芒格所说的理想状态：建立一张无需设防、彼此值得托付的信任网络。

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“交易投资的真本事，商学院根本教不会。”

保罗·都铎·琼斯能做到，不代表普通人可以复制。 我对普通散户始终抱有担忧：这套交易难度极高，绝非看上去那么简单。 如果有万能公式、固定套路，所有人都早已身价亿万。

写这类文章最大的隐患，是很多普通人会盲目幻想：我也能成为下一个保罗·都铎·琼斯。 现实是：这种可能性微乎其微。世上只有一个保罗·都铎·琼斯，你永远成不了他。 但他的投资战绩值得敬畏、值得学习，无法视而不见。

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“我在做空上收益颇丰，没有什么比熊市更刺激。 但长期靠做空为生，对身心和人生幸福感毫无益处。”

“我做了二十年空头交易，后来明白：靠做空谋生，根本不是长久之计。”

做空本身带有非对称劣势。 莫尼什·帕布雷曾分析：做多股票，价格下跌时，持仓占组合权重会被动降低； 做空恰恰相反，走势反向时，空头仓位会越亏越大、占比越来越高。 做多最大亏损是本金归零，收益上不封顶； 做空亏损理论上无限，最大收益也就翻倍。 何必参与这种收益有限、风险无底的博弈？

沃伦·巴菲特也指出：市场里估值严重虚高的股票，远多于严重低估的股票。 操盘方很容易把股价炒到真实价值的5–10倍，但股价跌到真实价值10%–20%的情况极其罕见。 很多人以为做空很容易，实则不然。 高估背后往往有操盘手、资本推手，他们可以通过高估值股份并购重组、做大账面价值。 比如真实价值10美元，炒到100美元，操盘方能硬生生把账面价值做到50美元，华尔街还会追捧“价值创造”，泡沫持续发酵。 而空头往往还没等到价值回归，就已经亏光出局。

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“投资最重要的一件事：组合分散配置。 分散是底线，防守是核心，还有一点：尽量留在市场里，活在赛道上。”

很多人觉得保罗·都铎·琼斯是凭直觉交易，却格外看重分散投资，看似矛盾实则通透。 他和所有投资大师都明白：不做好防守、一次大亏就会彻底离场；只有活在市场里，才有机会赢。 分散投资也能让人学会耐心等待。 保罗·都铎·琼斯曾说：没有好机会，就坚决不交易。 没必要过度加杠杆、没必要承担巨额风险，市场永远能找到高盈亏比的小机会，分散布局，既能控制回撤，又能博取上行收益。

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“交易想要成功，秘诀只有一个：永不满足、永远渴求信息与知识。”

保罗·都铎·琼斯虽是趋势动量交易者，却同样深耕基本面研究。 想找到定价错误的资产，必须拥有投资优势，而优势的来源，就是更深度的信息储备和知识认知。