Bernstein 五大半导体 CEO 对话：AI 从训练走向推理，WFE 超级周期远未结束

Bernstein 年度大会请了五家半导体 CEO。读完整份会议纪要，感觉这次周期供给端给的确定性比以往都强。

Lam 今年 WFE 预测 $140B，实际大概率更高，明年 CY27 继续涨。敢这么说的原因是洁净室空间现在是瓶颈，产能跟不上需求。需求预测准不准另说，供给端本身就有底。

AMAT 覆盖比较全。2026 年 WFE 增量 80% 来自先进逻辑、DRAM（含 HBM）和先进封装，AMAT 三个方向全有布局。其中先进逻辑的 GAA 和 BSPDN 过渡期，AMAT 预计能拿到增量支出的 50%。也在涨价，旧设备也涨。目前 37 倍，Lam 是 56 倍，估值差了一截。

需求端，Lam CEO 提到 AI 正从训练扩散到推理。第一波训练主要利好先进逻辑和代工，第二波推理开始带动 NAND 和 CPU。受益范围在扩大，不只是 GPU 那几家的事了。

高通是个反向验证。手机和 PC 受存储供应不足影响，Q3 见底。Bernstein 目标价 $140，现价 $229。换个角度，存储供不应求到能影响高通的出货节奏，存储厂和设备商的位置不会差。高通自己也在做数据中心，Arm CPU 推理，不用 HBM，思路跟主流不同，但 FY27 才能看到结果。

TI 五年 capex 快结束了，FCF 会回来。数据中心 Q1 同比涨 90%，但只占收入 12%。工业同比涨 30%，离前高还差 15%。目前 38 倍，边际在变好。

Entegris 受地缘影响最小。1000 多个 SKU 是耗材，不受出口管制。毛利率从 46% 往 50% 以上走。弹性不如设备商，胜在确定。

整体看下来，洁净室瓶颈给了设备商议价权，至少未来一年不会弱。存储供不应求已经影响下游，存储链值得跟。AI 从训练到推理，受益面在扩散。Lam、AMAT、TI、Entegris 四家都在讲毛利率上行，高通的数据中心业务也会增厚利润，行业整体盈利方向是确定的。