半年过去再谈谈茅台。说个反直觉的：一季度营收+6.5%，很多人喊"茅台回来了"。我把数拆开看了看，笑不出来。

自营占比首次过半，55%；i茅台同比+267%。翻译成人话：多出来的不是销量，是把原来留给经销商的价差，收回了自己口袋。今年动作更干脆：取消分销、总经销开发产品全部停掉、出厂价提了8.6%，5月又提了4款非标，听说还有下一轮。批价腰斩的时候逆势涨价，这不叫底气，这叫需求给不了的钱，从渠道和消费者身上找。而且这笔钱是一次性的，池子就那么大，收完就没了。收完之后靠什么？靠真实需求。批价从2021年的3870一路跌到今年初一度失守1499，需求什么成色，价格早就投过票了。

再看钱的流向：北向去年净卖出322亿，减持榜第一；公募一季度还在减；谁在接？是觉得"跌了一半总该便宜了"的人。跌幅和便宜是两回事，锚定在2627的高点上算账，怎么算怎么亏。

我不是说茅台要崩。酒还是那瓶酒，公司还是印钞机——只是印出来的钱，越来越多要先路过财政的账户。一家公司扛着一个省一半的财政收入，它的目标函数就由不得自己了。

外行看降价，内行看变现。1499上架i茅台那天，有些故事其实已经翻篇了。