洪灝：熔断首尔

七月二十八日星期二，韩国首尔股市开盘六分钟，韩国综合指数KOSPI跌逾5%，卖出熔断预警触发；在随后的一小时内，韩国指数两度下探至8%，拉响了全市场熔断预警。终于，韩国估值收盘暴跌11%。这是韩国股指历史上最大的单天点位暴跌，也是第五大的单天百分比暴跌。韩国股指历史上最大的暴跌则出现在今年三月四日。换言之，今年对于韩国的市场而言，真的是缔造历史的一年，即便是2000年的互联网泡沫破灭、2001年的恐袭和2008的次贷危机都鲜有如此剧烈暴跌的盘面。

在我们上一篇专属文章《洪灝：韩国泡沫破灭意味着什么》，我们讨论了韩国市场隐含波动率飙升到史无前例的高点，以及这个高点对应的市场意义。我们当时认为如此高的隐含波动率出现在韩国股市高位震荡暴跌的位置附近这个观察值本身并不能说明市场价格已经完全计入了市场的尾部风险。反而，如此极端的市场隐含波动率说明了韩国市场每天将出现的正负6%或更高幅度的震荡将成为家常便饭。韩国市场历史日波动率1.45%，那么今天11%的跌幅是7.5个标准差，在正态分布下是26万亿个交易日一遇。换言之，宇宙的年龄尚不足以容纳这样的极端黑天鹅事件。然而，若以当下的波动率为标尺，VKOSPI已在八十之上盘桓多日，对应的日波动率是5-6%，那么今日是2.2个标准差，64个交易日一遇，也就是大约一个季度一次。习惯习惯就好。

我们6月12日-14日在三地为读者举行了主题为《洪灝：不如其已》的展望会议。我们在六月十二日发表的题为《洪灝：2026年下半年展望| 2000年泡沫的回响》的专属文章，我们特别讨论了韩国和美国的半导体泡沫，并在线下见面会上明确指出韩国估值KOSPI“9,000点就是顶部，将会回落到5字头”的预测结论、逻辑和数据。随后，韩国股指、美国半导体在6月19日-26日见顶。今天，韩国最低跌到了5,993点。

自六月二十二日的高位算起迄今的26个交易日里，KOSPI韩国指数已经回撤34%，日均下跌1.3%。而2020年疫情期间，38个交易日跌了36%，日均还不到1%。就连2008年金融危机时的日均跌幅才0.2%；1997年亚洲金融风暴日均约为0.3%。这是韩国股市史上速度最快的一次暴跌，比新冠快四成，比2008年金融危机时快五倍。全球市场唯一可比的一次暴跌，是2020年2至3月的标普500——23个交易日跌34%。这种情况说明了：缓慢的下跌很可能是偿付能力的危机，而迅疾的暴跌则是流动性与杠杆的崩裂。这次韩国市场的危机应该是后者。

同日的中国市场，则呈现出全然不同的面相。