Anthropic吹牛吹不下去了

我先说结论：硬科技的调整，才刚开始。

原因很简单，人工智能的商业闭环始终没有落地，人工智能大模型公司至今不能盈利，上游硬件公司的利润都建立在人工智能和云不断融资的基础上，自己的客户卖身+借钱去买自己的产品，这能持续？

当前世界最强的大模型公司就是美国的Anthropic，计划IPO了，估值2万亿美元。

营收168亿美元，环比增长45%。每投入1美元算力成本，产出1.7美元收入。调整后营业利润率11%，经营现金流第一次转正，连续第二个季度调整后盈利。

关键词是调整后，调整什么了？

1、调整后毛利率剔除的是训练成本。
2、剔除的最主要一项是股权激励。

完整链条是这样的。GAAP净亏损2025年420亿，剔掉可转债公允价值变动340亿（合理）剩下真实经营亏损80.6亿。再剔掉股权激励和训练费用，Q3就盈利了。

你敢不给人才股权激励，还是敢不支付训练费用？调整了一个寂寞。

更大的雷不在利润表，在承诺表。

招股书披露，Anthropic跟六家伙伴签了未来十年至少5180亿美元的算力与基础设施义务，约八成不可取消，或者不管用不用都得付。

谷歌1111亿，亚马逊1100亿，微软314亿，博通相关设备租赁1612亿，跟xAI的英伟达算力最多845亿，AMD出200亿算力还顺手买50亿股票，连Akamai都有一笔116亿的七年长约。

摊到十年，每年518亿。而Q3算力支出年化约395亿。

按1.7的转化率不变，每年518亿算力需要881亿美元收入，才能打平。但是Q3年化672亿，缺口31%。

而增速呢。

2025年底ARR 90亿，2026年7月650亿，七个月七倍，月均复合32%。到三季度末ARR 670亿。月均复合增速掉到2%。

谷歌、亚马逊、微软、博通、AMD，同时是Anthropic的股东、供应链、销售渠道、债主，以及竞争对手，简直一团乱麻。

1、大模型看起来有点像中国的新能源汽车行业，群狼共舞，没有真正的代差。
2、大客户也在退。微软把内部Claude的年化支出砍了三分之一以上，Meta转自研，都在搞自己的，没有真正的护城河。
3、降价，这个月Claude Haiku 5.5的定价比上一代低75%。

Dario 在招股书里写了80页风险提示，说模型可能出现自我保存行为，抵抗关机、隐瞒信息甚至类似勒索，说未来十年AI导致人类死亡的概率超过10%。

如果大模型撑不住了，寄生在它上面的云厂商、硬件公司还能潇洒多久？