小心美股，小心AI映射

我关注的博主@Scorpio_Alejand ，提出过一个“四十倍杠杆捆绑包”理论。

意思是，在当下这个充满流动性与做多情绪的市场里，已经形成了一种极度脆弱的结构，一群投机者用超高杠杆把股票、比特币、黄金这些资产打包在一起，通过期权和借贷把价格推上去，表面上看是分散配置，实则是一根绳上的蚂蚱。

当然是一种假设，但背后的机理，一定程度上是存在的。

这也意味着，整个市场呈现出一种牵一发而动全身的微妙平衡，没有什么绝对独立的避险资产。

黄金过去一年上涨逾70%，背后有很大成分是基于贬值交易叙事下的风险资产。

前两天黄金白银的超级波动，是六个sigma级别的超级冲击。这对于整个风险资产而言，会带来怎样的影响，其实是格外难以评估的。比如说，数字货币在没有什么显性利空的情况下，出现了破位下跌的走势。

我倾向于认为，当前需要认真审视大类资产中那些脆弱的部分，美股科技板块就需要小心。

最近十五个交易日内，出现过单日或短周期内暴跌（≥7%）的科技股越来越多，主要集中在三类：

第一类：高估值、强叙事的算力与半导体链条包括 AMD、MU 等。这些公司并未遭遇实质性基本面塌陷，但此前估值已充分甚至超前透支，一旦利率预期或波动率抬头，就会成为去杠杆过程中的“优先减仓对象”。

第二类：高Beta的科技成长股如 Tesla、PLTR。这类公司本身就被大量用于方向性交易与期权博弈，上涨阶段是杠杆放大器，下跌阶段则是流动性抽离的第一传导点。

第三类：在AI叙事中逻辑受损的行业部分软件、AI 应用和中小市值科技股，在行业逻辑被AI重创后，出现了破位下杀。

这些暴跌背后，并不是单一公司的问题，隐含着一些共性问题：

高杠杆 + 高相关性科技股、数字货币、黄金在交易层面被打包进同一套风险敞口，一旦某一端出现极端波动，去杠杆会同步发生。

波动率上升改变了定价方式当隐含波动率抬头，期权成本上升，做多结构被迫拆解，价格不再沿着“慢变量叙事”运行，而是服从“快变量清算”。

石磊总下午发了一条微博，提示美股科技股的隐含波动率已经上升到了去年10月份的水平。

这可不是什么好迹象，去年十月的回调，一度把当时的美股跌的哭爹喊娘。当时都没有什么显性的利空，就是AI泡沫叙事抬头，美国政府停摆，货币政策偏鹰。

我们事后回头看，那波回调标普500的下跌，其实跌幅也就5%，但最终促成了一次意外的降息。

这本身就说明了市场对波动的容忍其实非常弱。

尽管AI毫无疑问是最近5年，甚至未来十年最重要的技术突破，但我们也应该客观认识到，资本市场已经对股价给予了非常高的预期。我关注的公众号《周期循环图谱》最近做了一组数据，我觉得是值得看一看的，不要总带着这次不一样的傲慢去看估值。

粤开证券罗志恒前段时间也写了报告，提示需要对美股紧张一些，讲了三个核心逻辑：

一是关税抬升增长与通胀双重压力。特朗普加征关税已将美国“有效关税率”推至 1943 年以来高位，长期或拖累经济增长约 0.7 个百分点。关税成本向消费者与本土商品价格传导的过程尚未结束，通胀上行风险仍在累积。

二是就业走弱或反向制约经济。在外生冲击影响下，就业不再只是滞后指标，而可能通过压制劳动收入增长，拖累居民总收入与消费，对经济形成直接约束。

三是美股回报下行削弱财富效应。2026 年美股面临 AI 叙事降温、货币政策与中期选举等多重不确定性，投资回报或低于 2025 年，财富效应减弱，进而抑制消费与投资需求。

大家都应该意识到，美股弱，AH股也很难独美。

中国科技股，在相当长一段时间里，本质上是在“交易美股科技的映射”。

无论是指数层面的中概互联网、港股科技，还是A股里一部分偏算力、半导体、软件、甚至能源的标的，其定价锚并不完全来自自身的现金流或产业壁垒，而是高度依附于美股科技资产的风险偏好、估值中枢和叙事温度。

在AI概念尚且集中、边界相对清晰的时候，这种“映射交易”还能维持；但当AI开始向所有行业渗透、叙事无限外延时，问题就出现了：高预期不再集中在少数龙头，而是被系统性地扩散到了大量“沾AI即可抬估值”的资产上。

一旦美股出现趋势性回调，这些被映射、被外推、被加杠杆放大的预期，往往并没有足够的基本面缓冲垫。

对于今年中国资本市场，我们的看法是保持乐观保证冗余，用迎接波动的心态，去相信中国经济的韧性。