美国前财长。保尔森 说要预防美债市场出现惨烈崩盘

据彭博社报道，4月 16 号这一天，美国前财长亨利保尔森，他在接受彭博电视台的采访的时候，他就说，美国政府现在应该制定应急的预案。为什么？因为美国国债市场它的需求有可能出现。崩溃式的下滑，而且警告说，一旦美国国债市场爆发危机，将会对整个经济造成严重冲击。保尔森当然是懂行的， 2008 年他当时正好是作为美国财政部部长拯救了金融危机，所以他参与了全过程，也明白国债市场它的重要性。所以他说国债危机究竟什么时候来到，这个是很难预测的，但是当我们真正撞上那堵国债高墙的时候，冲击将会来得非常的猛烈。所以我们必须为这种可能性提前做好准备。
我觉得我们宏观院的，不管是核心课、微课堂，我们已经多次强调了美债市场的高度脆弱性。当然以前美国政府从来不公开的表达对这个问题的担心，因为这等于是动摇人心，但是鲍尔森选择在这个时刻，在伊朗战争还在持续的过程之中站出来说这个话，他这个时机可不是随便拍脑门说的，因为美国国债市场的脆弱性并不是今天才发生的，它已经持续了很多年了。为什么鲍尔森现在站出来说这个话呀？实际上我们看到最近很多年以来，投资人对于美国国债的吸引力下降，这种担忧是不断在升温的，特别是在 2 月 28 号伊朗战争爆发之后，美债作为天然的或者叫传统上的避险天堂，居然被各国央行狂抛了 820 亿美元，降到了2.7万亿美元，这是 2012 年以来的最低水平。
大家都知道美联储在 2020 年3月新冠危机后，专门成立了一个机制，叫国际回购便利。就是当各国遭遇到美元流动性危机的时候，美国告诉大家，你们其实不用把美债卖到市场中间去换取美元，你们可以把你们手中拿有的美债拿到美联储做质押来获取美元流动性，然后等危机过后你们再把美债给赎回，我收你一个回购的价格，或者叫收你一个利息，然后用这个办法来应对美元流动性的危机。但是我们发现这个国际回购便利在这次危机中。
基本上完全没有被动，用这换句话说明什么呢？说明全球抛售的 820 亿美元绝大部分是在市场上直接抛售的。这就奇了怪了，为什么各国政府选择直接砸盘，而不是用回购质押的方法来缓和流动性的压力呢？其实我找了一个星期，没有在市场上或者没有在市面上找到任何一个就此进行评论和解释的文章。
不管是美国还是全世界，没有人站出来去解释这个事。为什么会这样？因为设计国际回购便利的主要目的就是要为了防范出现现在的情况，土耳其卖美债，这个美国说你千万不要卖，你把美债拿到美联储，美联储立刻给你现金。为什么土耳其不这样干呢？为什么其他国家央行不这么干呢？没有解释，所以我们在这里只能大胆做出我们自己的推论了。
这个推论是什么呢？我们首先要提出一种假设，各国可能是在遭遇到美元流动性危机之后。大家在这种被动的情况之下，主动的选择抛售美债，这话听起来可能有点绕，我们可以用简单一点的话来说，就是各国不想用回购方式，是因为他们不想继续持有美债，因为你用回购方式你还是摆脱不了美债。
为什么他们想摆脱美债？因为看到美国现在的国债已经高达接近 40 万亿美元了，所有的国家的中央银行的人并不是傻子，看到这么大的一个规模的国债，而且你的利息如此之高，财政赤字。每年要达到 GDP 的 6% ~ 8%，谁都明白你这个账是不可能还得清的，或者说大家都明白美国最后选择用通货膨胀来稀释债务，这是必然的，没有其他的办法。所以晚跑不如早跑，早跑不如有借口的跑，你不能完全没有理由抛售 800 亿美元的国债，那美国一定收拾你。
但现在情况是我们遭受了伊朗战争，而伊朗战争是由美国挑起的，在我们遭遇到流动性实在没有办法的情况之下，我只能卖美债，获取美元流动性。这是一个更好的理由，美国也不能说什么，但这也正是保尔森他为什么选择在这个时间点发出对美国国债的预警。其实我觉得保尔森似乎已经觉察到了各国政府对美债微妙的心理变化，而当这种微妙的变化不断积累并且固化成市场行为的时候，美债的恶化速度将会大大加快。为了防微杜渐，美国必须要现在开始。就需要考虑未雨绸缪的事了。为了说明国债危机和金融危机的性质并不相同，鲍威尔专门做了一个解释。他说， 2008 年金融危机是源于私人部门的，尤其是银行体系和房地产市场的过度杠杆化，当时美国政府仍然具备充足的财政空间，可以通过扩张资产负债表的方式进行积极的财政政策，包括美联储可以搞QE、量化宽松、印钞票。
解决。私人银行体系出现了严重的问题。换句话说， 2008 年金融危机的时候，政府是危机的救火者，但是如果未来出现美国国债市场的危机，那么问题的性质将截然不同。到那个时候，市场质疑的对象不再是金融机构，而是无风险资产本身。美国政府不再是救火者，而是火灾的中心。一旦国债市场的需求严重下降，投资者将会要求更高的收益率作为补偿，这就会导致利率上升，而利率上升又会迅速的推。
高财政赤字扩大，反过来又进一步削弱市场信心，形成自我强化的正反馈体系。这种自我强化的机制本质上是一种典型的主权债务的这个所谓自反性危机。保尔森认为，从当前的现实情况来看，这种风险还没有进入爆发阶段，但是它的基础条件正在逐步的积累。首先是供应端的压力，美国联邦赤字不断的逐年的累积，现在总的国债规模已经接近 40 万亿美元了。在和平时期维持一个高达 6% ~ 8% 的 GDP 的财政赤字，本来就是历史上非常罕见的情况。与此同时，利率还在上升，这就是使得利息的支出迅速的膨胀，比如说美联储历次想降息降不下来，通货膨胀太高，再加上伊朗战争一打，国债收益率又再次飙升，这就使得下一轮再增发国债时候面对一个很高的利息成本。所以现在美国财政的情况正在明显的恶化，这就意味着国债供给量。不仅规模庞大，而且具有刚性和加速发展的这样一种特征，这是供应方面。
其次来看需求端出现了结构性的变化，过去十几年中间，美债市场稳定的原因很大程度上依赖于三个核心买家，海外官方机构、美联储以及美国的银行体系，然后是这个养老金这套体系。但是现在这三大力量中。好几个都在出现边际的重要转变。海外投资人，中国、日本、英国这本来是最大投资人，现在中国正在逐渐的减仓，比最高峰时候已经减了快一半了。日本它也没有进一步扩大这个持有美债的规模，所以这就导致了海外投资人的购买力不足。另外一个是美联储，我们知道美联储前一段时间在缩表时候，它就从一个重要的买家逐渐的向后退银行体系呢。它在经历利率冲击和监管强化之后，对长期国债的配给配置的这种能力也在受到越来越严的这种约束，包括保险公司，所以在这种情况之下，新的边际买家就是传统的三大买家。
不行了，现在新的买家越来越多的要依赖对冲基金，包括货币市场基金，还有一些海外的私人投资者，但是这类资金的特点是对收益率和对套利空间是高度敏感的。他们并不是出于对美国国家信用的长期信任，而仅仅是觉得这件事可以套利，所以我可以快进快出，那么这就导致一旦市场出现波动性上升或者融资条件收紧的情况之下，这些快钱会迅速撤离美国国债市场，从而放大市场的波动。也就是说，美债市场的深度和流动性现在看起来非常充裕，但实际上这是一种假象，当危机真正来临的时候。国债市场流动性将会顷刻蒸发。所谓全世界最大的、深度的这个美债市场，实际上一旦发生危机，立刻搁浅。当然在极端情况之下，鲍尔森认为还有美联储可以通过量化宽松重启 QE 或者实施收益率曲线控制的办法来稳定市场，也就说有美联储稳定性的托底，这个有可能会减低市场发生无序崩溃的这种可能性，那么鲍尔森认为更现实的风险场景是什么呢？并不是市场国债上突然会出现没有人购买国债，他担心的是美国国债市场的功能会逐步失灵，比如说国债拍卖需求显著下降，一级交易商被迫接债的比例越来越大，还有长期利率快速上行，触发财政可持续性的担忧。
另外还有我们反复强调过的高倍杠杆的期差套利的对冲基金出现集中的平仓，引发流动性的枯竭。最终迫使美联储重新进入市场印钞拯救国债。保尔森说，这种事情或者这一系列事情的发生并不一定表现为崩盘，但是确确实实会对金融体系造成实质性的冲击。那么他认为，判断危险是否接近了临界点，需要关注几个最重要的指标。第一是实际利率的持续上行，通常意味着需求端出了问题，就是实际利率如果不断往上涨而购买力不足，那肯定是需求出了大问题，对吧？还有国债拍卖中。认购倍数不足。还有海外投资者参与程度下降，可以反映边际需求的这种恶化的趋势。还有回购市场的利率和抵押品的状况能够反映出流动性的压力，而美元的走势是一个综合信号。他说，如果出现利率上升，同时美元走弱，这往往意味着更深层次的对美债的信心问题。
保尔森的警告真正值得重视的地方在于，美国财政包括它的债务问题实际上已经从周期性波动转变成了结构性的约束。危机未必会在某个具体的时间突然爆发，但是系统的脆弱性正在累积，一旦触发了边界条件，它的冲击可能比传统的金融危机更加复杂，也更加难以通过常规的手段加以解决。
我们可以用一句话来总结鲍尔森的全部观点，就是金融危机是能够通过美联储印钞来解决的，而美债危机如果再搞印钞，那将会引爆美元的危机