高盛：寒武纪目标价上调至2406元

【寒武纪 (688256.SS)：AI 扩张带动中国本土芯片增长；2026 年第一季度业绩超预期，在手订单强劲；买入，目标价上调至 2,406 元人民币】

寒武纪发布了强劲的 2026 年第一季度业绩，营收环比增长 53% 至 29.2 亿元人民币，超出我们预期的 61%。
公司 EBITDA 利润率提升至 42%（2025 年第四季度为 26%）。

这再次证实了我们的积极观点：中国 AI 基础设施建设正在兴起，政府坚定承诺使用本土 AI 芯片。
寒武纪在 2022 年 12 月受限后持续加大研发投入并实现产品组合升级，同时基于最新 AI 芯片的超节点、大集群持续扩张，强力驱动 AI 训练算力需求。
公司 2026 年第一季度库存维持在 45 亿元人民币高位（2025 年第四季度为 49 亿元）。

一、AI 基础设施持续扩张

正如我们在 2026 年私营科技考察总结中所强调，当前国内 AI 投资具备长期可持续性，行业正向信号明确。

1. 需求端
企业与家庭端 AI 应用快速普及落地：制造业 AI 智能体可沉淀资深工程师技术经验，提升新品良率、助力工厂标准化复制；营销场景中，AI 工具加速新客户开拓与渗透。
家庭场景下，多模态大模型赋能的视频生成、个人AI助手成为热门方向，可实现智能搜索、内容创作、智能陪伴、生活信息问答等多元功能。

2. 供应端
行业多方发力降低单Token算力成本，推动AI技术全民普及。
主流创新路径包含：迭代升级AI芯片底层架构、搭建去中心化算力网络，整合全球闲置算力承接AI运算任务，优化算力资源利用率。

二、国产芯片政策&行业格局

AI 服务器供应链端，国内政策坚定推进本土AI芯片替代。
依托超算节点、大型算力集群建设，持续完成AI芯片国产化迁移，匹配多模态大模型与大规模AI训练核心需求。

IDC数据显示：2025 年国内AI芯片出货量同比增长 47%，总量达400 万颗；芯片国产化率提升至 41%（2024 年为 30%）。
剔除华为、平头哥、昆仑万维等自研云厂商，寒武纪为国内规模最大第三方AI芯片供应商。
伴随AI产业投入加码+国产化替代深化，公司长期成长逻辑稳固。

三、盈利预测全面上调

高盛大幅上调2026-2030年公司净利润预测，上调幅度分别为68%/30%/42%/45%/43%。
核心驱动因素：营收预期上调、整体运营费用率优化改善。

基于2026年一季度超预期业绩，叠加国内AI高景气+本土化长期趋势，修正核心经营预测：

1. 维持2028/2030年AI芯片出货量目标，分别突破100万颗、200万颗；

2. 上调AI芯片平均售价（ASP），匹配产品结构升级与高端化趋势；

3. 随着营收规模持续扩张，预计2030年运营费用率进一步优化。

目前机构对公司2026/27年EBITDA预测，较彭博一致预期分别高出29%/19%，营收预测同样高于市场共识，充分看好公司成长弹性。

四、估值逻辑与目标价测算

1. 估值方法：采用折现EV/EBITDA估值法，以2030年为基准预测年份，测算12个月目标价；

2. 倍数调整：参考同业估值水平，结合公司EBITDA增速、利润率，目标EV/EBITDA倍数定为43倍；

3. 折现测算：以12.7%固定加权平均资本成本折现，基准年份延后，最终将目标价由2026元上调至2406元；

4. 估值对应：目标价对应2027年预测市盈率102倍，与公司近三年估值中枢基本持平。

五、估值性价比与订单基本面

1. 当前股价：对应2030年预测市盈率26倍、营业利润率31%、市销率0.5倍；

2. 横向对比：海外英伟达、AMD等同业市销率约1倍，国内半导体龙头估值区间0.6-1倍，公司估值具备修复空间；

3. 成长匹配：目标估值对应2027-2028年净利润同比增速61%，估值与成长性匹配合理，不存在高估；

4. 订单验证：2026年一季度合同负债增至3.96亿元，环比大幅提升，在手订单饱满，业绩确定性强。

六、投资结论

高盛维持寒武纪买入评级，
12个月目标价上调至 2406 元，长期看好本土AI芯片龙头国产替代+算力扩张双重红利。