自九月底以来这一轮暴跌的直接原因是什么？上周五随着长债的暴跌，这轮金融动荡真实面目终于完整地浮出水面。七月份A股第一轮下跌是股市内部自身的调整，而9月份这轮的下跌是外汇-债市-股市联动的系统性金融动荡。这是需要引起我们高度重视的。

长债周五为何会暴跌？有人说华发债违约事件，有人说是固收+流动性挤兑了。其实有一个更加简单的解释，外汇掉期点的补贴正在下降。

外汇掉期点从最高点的3.28.降到现在的2.96，对境外持券机构的定向补贴正在逐步下降，长债上的境外持续买盘交易量正在快速萎缩，对应的境内的持券赚价差的业务风险就急剧升高。这就类似于股市里面很多打板游资，他们买入股票并不是基于股票基本面，而是在追逐流动性最充沛的品种。在流动性充沛的品种里，你高位接盘就可以有很大概率去卖给下家。同样的在债市里也有一堆资金，干类似的活，他们持券的目的不是为了吃利息，而是为了赚价差。但是在债市里干这种业务，要求的流动性环境要比股市严苛的多。因为债券这个行当可以通过各种交易工具放大杠杆，只要流动性稍稍有一点问题，立马就会吃到巨额亏损。

我们可以看到，从3月份开始长债就走出了一波波澜壮阔的牛市，这一轮、外汇掉期、长债牛市、科创50，几乎同时启动。触发的原因就是美伊战争导致的高油价和高利率。外汇掉期提升提高了长债市场的流动性触发一波长债牛市。随着长端利率不断走低，纯债产品的预期收益率随之下降。险资和理财面临着刚性的负债成本（如保单预定利率、理财业绩比较基准）。在长债收益率极低的环境下，纯债资产无法覆盖负债成本，险资和理财被迫通过配置固收+产品，增加权益敞口来覆盖负债成本。于是就造成了固收+的大规模扩容。由于固收+本身是一个相对收益品种。也就是说，我的收益比你的高，那么我就能获得更多的资金申购。于是固收+产品自然而然就陷入到了抱团行情。因为你不参与抱团，那么你的收益率排名就会靠后，你自然也就没有规模没有业绩。固收+加入抱团行情进一步刺激了科技板块的上涨，而生产队为了平滑指数不断的抛售价值老登股，又导致抱团行情进一步自我强化。

这轮抱团行情首先从最末端的科技股开始崩塌。由于股市内部的资金集中度太高，公墓集中度达到60%,导致后续没有新资金接盘，于是引爆了七月份第一轮暴跌。

这一轮下跌的金融风险还局限于股市内部，对于债市的赎回压力并不太高。因为我们可以看到10/22的时候，还有相当多的固收+的产品收益率可以稳定在1%以上。1年期国纯债债收益只有1.15%，这对于固收+就是一块最后的遮羞布。真正压垮骆驼的最后一根稻草是，外汇掉期点的下降。外汇掉期的下降，降低了长债的流动性，使得债市里追逐价差生意的资金开始抛售债券，引发了纯债价格的下跌。纯债价格下跌，意味着纯债收益率的上涨。如果纯债收益率持续上涨，那么固收+的遮羞布就被彻底撕掉了。于是这些固收+的赎回压力进一步被放大。而这部分固收+的赎回，又会进一步的抛售抱团的科技股。而科技股的抛售进一步的压低固收+的收益率，使得固收+被进一步赎回。

外汇掉期⬇️——>纯债收益率⬆️——>固收+赎回<——>抱团科技抛售

只要纯债的收益率持续上涨，那么就会触发更多的固收+赎回，引发更大的股-债交替抛售的负反馈螺旋。这就是科技股为什么至今还看不到止跌的原因。

要终止这样的负反馈螺旋，只有两种方法，第一种就是保护固收+的负债端。想办法把纯债收益率给继续压下去。这样就能让固收+继续穿上那片遮羞布，苟延残喘一段时间再想办法。但是这一条道路是很难继续下去。因为外汇掉期点的决定权在FED而非PBOC。PBOC要强行逆天改线也不是不可以，但是成本极高。

另一种办法，就是让固收+在资产端换锚。生产队在上半年兑现了接近2万亿的子弹，他们可以在股市上人为的打出一条新主线。然后让固收+的资产端的锚从科技切换到新主线上。这个做法，科技股仍然会被惨遭抛售，但是对于整个股市来说流动性失血就止住了。

很多人还在纠结，新主线基本面在哪里，什么没有人喝白酒啊，什么消费数据不行啦。上半年科技股当中一大堆50PE，100多PE的公司上半年都在胡乱爆炒，一问业绩就是静等花开，也没人觉得基本面不行就不应该炒起来。现在轮到新主线了倒是来双标了。

现在的问题根本就不是新主线的基本面行不行，而是流动性在持续失血。只有先把主线打出来让固收+可以顺利的换锚，然后再等基本面慢慢跟上来。一个营养不良的人大出血，是应该先把血止住，再解决营养不良的问题，而不是一边让他继续大出血，一边给他输营养液，这不是在补身体，这是在谋杀。
#a股大跌#