#读文献# 在衡量核心通胀时，截尾平均与剔除法口径，孰优孰劣？

近期美联储潜在新主席沃什的发言，屡屡引起市场关注，其关于美联储政策体系的改革构想，引发了广泛的讨论。其中一条值得关注的点是，在锚定通胀调控目标时，究竟关注哪个指标更好。传统理念中，美联储应当锚定的通胀目标，是核心PCE（Core Personal Consumption Expenditures），而沃什则提出了截尾平均PCE（Trimmed Mean PCE）更适合作为观测对象的说法。那么，两类指标有何差异，为什么截尾平均被认为具有更好的适应性？近期，达拉斯联储研究员Atkinson、Dolmas和Zarutskie等撰写研究笔记“随着截尾均值PCE通胀回落，偏度警示仍需保持谨慎”（Skewness warrants caution as Trimmed Mean PCE inflation eases），对上述问题做了详尽的解答。简单来说，作者认为，在给定通胀分布负偏度不变的情况下，截尾平均法确实是更好的核心通胀衡量方式；然而，在通胀偏度逐渐转正的大背景下，传统的核心通胀反而具备了更前瞻的观测效果。

1.什么是截尾平均PCE，为什么当下需要关注这个指标？我们知道，在衡量通胀强度时，仅观测表观通胀会带来很多误区，例如过度放大临时性波动（关税、油价冲击等），低估真正的中长期趋势等问题，如何衡量潜在趋势就成了一门学问。传统的做法是，剔除食品、能源等波动性大且不太可能持续的分项，仅关注剩余科目的价格变化，这就是核心PCE的理念。所谓截尾平均PCE，实际设计理念与核心PCE做法相似，但技术手段完全不同：其做法是，剔除波动在特定百分位数阈值（低于24百分位和高于69百分位）以上和以下的科目，以波动率而非主观判断作为剔除依据。之所以当下截尾平均PCE引发了关注，是因为在2025年10月至今，其走势与核心PCE出现了高度分化（历史上二者走势相似度较高），核心PCE自那时起至今年2月升至3.0%，但截尾平均PCE则降至2.3%，二者展现出了完全不同的通胀未来趋势图景。

2.相比核心PCE，截尾平均PCE的优缺点有哪些？我们可以从两点来看。第一，仅从统计性质而言，截尾平均PCE与劳动力市场供需缺口的相关性更紧密，以及历史上的修正幅度更小，能更多避免对数据质量的担忧；第二，从设计理念看，无论是核心PCE还是截尾平均PCE，其本质都要求可以衡量通胀的中长期趋势，而这一方面截尾平均PCE在长周期更具优势。具体来说，在计量上一般认为，表观通胀未来的变动，应当能被当下的核心通胀与表观通胀的缺口所捕捉（笔者按：例如，未来表观通胀潜在会从3.0%上升至3.5%，意味着当期核心通胀与表观通胀当期值的差就应该是0.5%；在执行线性回归时，回归系数越接近1则越好）。在进行统计检验时，也确实发现，截尾平均PCE与表观通胀的缺口对通胀变动的回归系数更接近1，显著优于核心PCE，后者的回归系数接近0，表明传统的衡量方式仅能剔除当期波动，并不能有效衡量长期趋势。

然而，截尾平均PCE也存在鲜明的缺点：从设计理念可以看出（左侧截尾分位数小于右侧截尾分位数），其要求统计样本是负偏态的。原因在于，在1977-2009年间，美国的通胀子项的分布确实是负偏状态，即多数科目的价格长期下跌，少数科目容易出现极端大涨。因此，若是简单对称截尾，则会使得处理后的样本均值系统性高于原样本。然而，非对称截尾，也为该指标埋下了固有缺陷：当价格变动从负偏态转向正偏态（例如1974年或2021年），截尾平均PCE就会因为上述处理方法，显著低估真正的通胀趋势。事实上，在例外的年份里，传统核心PCE对物价趋势的预测效力，要远远好于截尾平均PCE。

3.未来美国的通胀分布，更可能接近何种状态，哪个指标会更适配？作者认为，当下美国的通胀波动，仍然由核心商品主导，这与疫情前类似，一定程度上能说明截尾平均PCE确实是当下的占优选择；今年来美国通胀分布的负偏程度已经有所收敛，当前逐渐接近0，这主要是由关税冲击所带来的。但是，值得关注的是非住房核心服务通胀和油价对通胀预期的扰动，未来如果后两者逐渐占据通胀波动的主导，则传统的核心PCE反倒应该成为政策锚定的目标，不宜作出修改。

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